رمز پنج رقمی آینده طلا

گروه بازار پول - حسین راهداری: افت و خیزهای طلا این روزها بسیاری را سردرگم کرده است که آیا الآن زمان مناسبی برای وارد شدن به بازار طلا است یا با تداوم کاهش قیمت طلا، بهتر است دست نگه داشت و منتظر قیمت‌های پایین‌تر بود؟ شاید این حرف چند ماه پیش، به‌خصوص بعد از سقوط‌های تاریخی طلا، در بازار جواهرات زیاد مورد توجه قرار نمی‌گرفت و دید غالب این بود که قیمت طلا به سرعت باز خواهد گشت و بهتر است که از این فرصت ایجاد شده استفاده کرد و طلا خریداری کرد. اما تداوم قیمت‌های پایین و حتی در سراشیبی قرار گرفتن دوباره قیمت از همان سطوح، خریداران جواهر را نیز به این نتیجه رساند که باید پیش فرض‌های خود را در مورد بازار طلا کنار بگذارند و تحلیل بهتری از بازار طلا داشته باشند. اما پیش‌بینی قیمت طلا کار ساده‌ای نیست. طلا به‌رغم اینکه در زمره کالاها (commodity) دسته‌بندی می‌شود اما مشخصات منحصر به فردی دارد که آن را از دیگر انواع کالا مانند کالاهای کشاورزی یا دیگر فلزات مصرفی مانند مس و آهن متمایز می‌کند. یکی از مهم‌ترین خصوصیات طلا آن است که بخش عمده تقاضای طلا به طور مستقیم یا غیرمستقیم اهداف سرمایه‌گذاری دارد و بخش کوچکی از تقاضای طلا مربوط به مصارف صنعتی است. این کارکرد طلا به آن ماهیتی از جنس پول به عنوان واسطه تبادلات یا ماهیتی مثل خرید اوراق بهادار مانند سهام به امید سود در آینده می‌دهد.

اما با این وجود طلا با پول و سهام چند تفاوت اساسی دارد. از همه مهم‌تر آنکه طلا مانند پول یا اوراق قرضه (یا اوراق مشارکت در ایران) سود مشخص ماهانه یا سالانه ندارد. یا مثل سهام نمی‌توان سود پایان سال آن را تخمین زد و در نهایت در پایان سال محاسبه کرد. این خصوصیت طلا باعث می‌شود که روش‌های مرسوم ارزش‌یابی دارایی با توجه به جریان وجوه نقد آتی (Future cash flow) در مورد آن قابل اجرا نباشد. همین پیچیدگی قیمت‌گذاری طلا را سبب می‌شود؛ اما پس چه چیزی طلا را حتی برای کسانی که به درستی اطلاعی از اقتصاد و عوامل موثر بر قیمت طلا ندارند، جذاب می‌کند؟

تقاضای سرمایه‌گذاری طلا را دو بخش می‌توان کرد. یک بخش تقاضای جواهرات منهای خریدهای لوکس جواهرات است و یک بخش خرید موسسات مالی. اما در هر دو نوع خربد یک دید مشترک است و آن اینکه طلا نقش محل امن سرمایه و پوشش مخاطرات (Risk Hedging) را دارد. در مورد تقاضای جواهر دلیل آن است که با نگاهی به کشورهای اول متقاضی طلا متوجه می‌شویم که چهار کشور اول متقاضی جواهرات چین، هند، ترکیه و تایلند هستند و بعد از آنها آمریکا، آلمان و سپس کشور ویتنام قرار می‌گیرد و در عوض کشورهای ثروتمندی مانند ژاپن، سوئیس- که خود یکی از انبارهای طلای دنیاست- و انگلیس تقریبا در انتهای لیست تقاضای جواهر قرار دارند. در حقیقت بخشی از تقاضای طلا به‌خصوص در آسیا به‌دلیل همین دید مرسوم در ایران است که طلا پشتوانه آینده است و تورم‌های مزمن و کاهش‌های مداوم ارزش پول ملی نیز باعث شده است که طلا به‌طور تاریخی از عهده این مسوولیت خطیر سربلند بیرون بیاید و جایگاه اجتماعی خود را تثبیت کند. سرمایه‌گذاری موسسات در طلا نیز از جنس مشابه اما برای کاهش انواع متنوع‌تری از مخاطرات است. مثلا شرکت‌های سرمایه‌گذاری طلا را به خاطر همبستگی منفی (Negative Correlation) با یک‌سری دارایی‌های دیگر می‌خرند تا به واسطه آن بتوانند ریسک سبد سرمایه‌گذاری (Portfolio) خود را به‌خصوص در زمان بحران‌های اقتصادی کاهش دهند.

پس حالا سوال اساسی آن است که با وجود پیچیدگی قیمت طلا، چگونه می‌توان قیمت طلا را در آینده حدس زد؟ چگونه می‌توان فهمید که روند قیمت طلا در آینده صعودی خواهد بود یا نزولی و این روندها چه زمان برعکس خواهند شد؟ در حقیقت مدل ساده‌ای برای تخمین قیمت طلا در کوتاه‌مدت وجود ندارد و مدل‌های پیچیده موجود نیز گاه در تخمین دقیق قیمت دچار خطا می‌شوند. اما در مورد روند قیمت طلا می‌توان معیارهایی ساده داشت که با نگاه به آنها بتوان پیش‌بینی کرد قیمت طلا چه روندی باید داشته باشد. البته رابطه روند قیمت طلا با آنها یک رابطه صددرصدی و قطعی نیست و این رابطه گاه در بعضی زمان‌ها به‌خصوص در کوتاه‌مدت می‌تواند برقرار نباشد، اما در نظر داشتن مجموعه این معیارها و شاخص‌ها می‌تواند تا حد خوبی نشانگر رفتار مشخص رو به پایین یا بالای قیمت طلا باشد. در ضمن این معیارها همه از هم مستقل نیستند و ممکن است که بر هم اثر داشته باشند؛ اما جداگانه مطرح شده‌اند. در این نوشته سعی شده است تا مهم‌ترین معیارهایی که بتوان از روی آنها روند قیمت طلا را حدس زد، بررسی شوند. آن معیارها عبارتند از:

۱) به لحن فدرال رزرو توجه کنید و در کنار آن به آمارهای مهم این کشور به‌خصوص بیکاری و تورم نگاه کنید.

طلا مانند بسیاری از کالاها قیمت‌گذاری دلاری دارد و ابتدا به دلار قیمت‌گذاری می‌شود سپس با تبدیل نرخ ارز به ارزهای دیگر بیان می‌شود. مهم‌ترین پارامتری هم که این روزها قیمت طلا به دلار را تحت تاثیر قرار می‌دهد، وضعیت برنامه خرید اوراق قرضه توسط فدرال رزرو آمریکا است که شکل مدرنی از چاپ پول است که چند هدف از جمله تحریک تقاضا و بازگرداندن رونق به اقتصاد آمریکا و کاهش آمار بیکاری این کشور را دنبال می‌کند. در قالب این برنامه، فدرال رزرو دارایی‌های پر مخاطره بانک‌ها را از آنها خریده و ضمن کاهش احتمال ورشکستگی آنها، با تزریق پول به بانک‌ها قدرت وام‌دهی آنها را بالا می‌برد و در کنار نرخ بهره پایین، فدرال رزرو انتظار دارد که تقاضا برای دریافت وام و سرمایه‌گذاری بیشتر شود که این خود می‌تواند ایجاد شغل‌های بیشتر را نیز در پی داشته باشد؛

اما در کنار این سیاست یک اتفاق مهم هم در حال افتادن است و آن کاهش ارزش دلار است و این کاهش ارزش دلار سبب می‌شود که افراد به جای پس‌انداز به خرید بپردازند و هرچه آنها بیشتر خرید کنند چرخ‌های اقتصاد آمریکا که در دوران نقاهت بعد از رکود است، بیشتر خواهد چرخید. کاهش ارزش دلار در کنار افزایش تقاضا برای کالاها نیز نیروی تورمی ایجاد می‌کند تا بتواند اقتصاد آمریکا را که بعد از بحران مالی سال ۲۰۰۸ در تورم‌های پایین دست و پا می‌زند، نجات دهد. تداوم این برنامه با توجه به اثراتش مسلما نیروی افزایشی قیمت طلا است. وضعیت تداوم، کاهش یا توفق آن را نیز باید در لحن سخنان و گزارش‌های فدرال رزرو جست‌وجو کرد. در حال حاضر می‌توان گفت که هر گاه لحن فدرال رزرو در مورد اقتصاد آمریکا مثبت باشد و نیز سیگنال‌هایی برای کاهش خرید اوراق قرضه و حتی افزایش نرخ بهره بدهد، آن‌گاه قیمت طلا تحت فشار کاهشی خواهد بود.

البته لحن‌شناسی فدرال رزرو گاهی اوقات کار ساده‌ای نیست و به نظر می‌رسد بازار برداشت اشتباهی از گفته‌ها و گزارش‌های فدرال رزرو دارد که بعدا این برداشت توسط خود رییس فدرال رزرو تصحیح می‌شود. به هر حال حساسیت روی سیگنال‌های فدرال رزرو هم بی دلیل نیست. بارها و بارها نکات ساده حرف‌های رییس فدرال رزرو تبدیل به واقعیت شده‌اند و برای همین بازار به کلمه کلمه گفته‌های آقای رییس و گزارش‌های او حساس است و سعی در تحلیل آن دارد؛ اما در کنار لحن گزارش‌ها و حرف‌های رییس فدرال رزرو می‌توان به دو آمار مهم نگاه کرد. یکی آمار بیکاری و دیگری نرخ تورم در آمریکا است که فدرال رزرو برای هر دو هدف‌گذاری دارد و هر دو نیز به نوعی به سیاست خرید اوراق قرضه مرتبط هستند.

برای بیکاری آمریکا فدرال رزرو هدف ۵/۶ درصد را قرار داده است تا خرید اوراق قرضه را متوقف کند، اما در عین حال این بانک نرخ تورم ۲ درصد سالانه را نیز هدف‌گذاری کرده است. در حال حاضر اتفاقی که افتاده است آن است که بازار کار در حال بهبودی است و نرخ بیکاری در حد ۳/۷ درصد است و امید بهبودی آن در ماه‌های آتی و رسیدن به نرخ مورد نظر فدرال رزرو هست، اما نرخ تورم چندان امیدوارکننده نیست. شاخص قیمت مصرف‌کننده (CPI) در یکساله منتهی به اکتبر ۲۰۱۳ روند نزولی داشته و برابر یک درصد است. عدم بهبود تورم در شرایطی که سیاست انبساطی شدیدی در حال اعمال است، حکایت از قدرت زیاد نیروهای کاهشی قیمت دارد که بسیار ناامیدکننده است. مسلما نرخ پایین تورم در صورتی که خرید اوراق قرضه متوقف شود، پایین‌تر هم خواهد رفت. با توجه به اینکه پوشش در برابر مخاطرات تورمی به طور خاص دقیقا یکی از کارکردهای طلا است، پس عدم وجود نیروی تورمی در کنار زمزمه‌های توقف سیاست انبساطی فدرال رزرو، نیروی کاهشی فزاینده‌ای را بر قیمت طلا ایجاد می‌کند.

۲) به شاخص دلار آمریکا (US Dollar Index) نگاه کنید.

همانطور که اشاره کردم طلا ابتدا به دلار آمریکا قیمت‌گذاری می‌شود و به همین دلیل قابل پیش‌بینی است که رابطه معکوسی بین ارزش دلار و ارزش کالاها از جمله طلا وجود داشته باشد یعنی افزایش ارزش دلار کاهش ارزش طلا را در پی خواهد داشت. در کوتاه‌مدت البته این رابطه قطعی و همیشگی نیست، اما در بلندمدت رابطه معکوس محکمی بین روند ارزش دلار و روند قیمت طلا برقرار است. اما از آنجا که دلار ممکن است در برابر ارزهای مختلف تغییرات مختلفی داشته باشد و در برابر یک ارز تضعیف شود؛ در حالی که در برابر دیگری افزایش یافته است، از شاخص دلار آمریکا برای سنجش بهتر ارزش دلار استفاده می‌شود. شاخص دلار هم ارزش دلار را به نسبت سبدی از ارزها بر اساس میزان تجارت آمریکا با آن حوزه پولی نشان می‌دهد.

در حال حاضر، روند شاخص دلار آمریکا طی سه سال گذشته صعودی بوده است و حتی در سال ۲۰۱۳ توانسته است که بیشترین ارزش خود را در نزدیکی مقدار ۸۵ ثبت کند. با توجه به این روند صعودی برای ارزش دلار آمریکا می‌توان انتظار روند معکوس برای قیمت طلا را داشت که در عمل هم همین اتفاق افتاده است.

۳) به شاخص‌های بازار سهام در کنار شاخص‌های اندازه‌گیری مخاطرات آنها نگاه کنید.

یکی از کارکردهای مهم طلا پوشش سرمایه‌گذاران در برابر سقوط بازار سهام یا به عبارتی پوشش مخاطرات بیش از تحمل سرمایه‌گذاران بازار سهام است. پس عجیب نیست که یکی از شاخص‌های مهمی که مرتبط با روند قیمت طلا است، شاخص‌های بازار سهام خواهند بود، البته در کنار شاخص‌های دیگری که مخاطرات بازار را نشان دهد. ارزش بازارهای سهام را می‌توان با شاخص‌های مختلف مانند S&P۵۰۰ یا شاخص Dow Jones سنجید، اما برای میزان مخاطرات بازار باید به شاخص‌های دیگری رجوع کرد. به عنوان مثال شاخص VIX یکی از شاخص‌های مهمی است که توسط بازار قراردادهای اختیار شیکاگو (CBOE) بر روی شاخص S&P۵۰۰ بیان می‌شود که به شاخص ترس (fear index) نیز معروف است. شاخص VIX به طور ساده نشان می‌دهد که میزان درصد انتظار تغییرات شاخص S&P۵۰۰ در ۳۰ روز آینده چقدر است. هرچه عدد آن بالاتر باشد یعنی انتظار سقوط قیمت‌ها بالاتر است و برعکس. به طور معمول می‌توان گفت که دوران‌های رشد اقتصادی که بازارها با ریسک پایین در حال رشد هستند و سرمایه‌گذاران نیز با ریسک‌پذیری بیشتری وارد بازار سهام می‌شوند، روند قیمت طلا صعودی نیست.

در حال حاضر بازارهای سهام در حال ثبت رکوردهای تاریخی هستند و در عین حال شاخص VIX نیز در وضعیت عادی به سر می‌برد که نشان از عدم وجود انتظار سقوط بازارها در میان بازیگران آن است. هر دوی اینها در کنار هم فشار کاهنده قیمت طلا هستند. جالب آنکه خود شاخص VIX قابل معامله است و در حال حاضر رقیب جدی طلا در پوشش مخاطرات بازار است و بسیاری از تقاضاهای گذشته طلا را در این حوزه را پوشش می‌دهد.

۴) به بازدهی (Yield) بازار اوراق قرضه توجه کنید

بازدهی اوراق قرضه آیینه‌ای از انتظارات بازار برای نرخ بهره است. وقتی بازدهی اوراق قرضه افزایش می‌یابد یا به عبارت دیگر وقتی قیمت اوراق قرضه کاهش می‌یابد، انتظار بازار، افزایش نرخ بهره است و برعکس. اگر به این معادله رابطه معکوس نرخ بهره و قیمت طلا را اضافه کنیم متوجه می‌شویم که رابطه مشابه معکوسی بین بازدهی اوراق قرضه و بازدهی طلا وجود دارد. معمولا بازدهی اوراق قرضه با توجه به انتظارات بازیگران بازار، قبل از اعلام سیاست بانک مرکزی در مورد نرخ بهره تعیین می‌شود. بازار طلا هم به این انتظارات واکنش نشان می‌دهد، اما معمولا سریع‌تر از بازار اوراق قرضه. دلیل آن شاید حجیم بودن بازار اوراق قرضه است که حرکت‌های آن را کمی کندتر و محتاطانه‌تر می‌کند. به عنوان نمونه اگر انتظار بازار این باشد که نرخ بهره قرار است بالا رود، ابتدا طلا به آن پاسخ می‌دهد و افت می‌کند، سپس با تاخیری بازار اوراق قرضه به آن پاسخ می‌دهد. یک روش استفاده از بازدهی اوراق قرضه اطمینان حاصل کردن از درستی حرکت طلا است به این معنا که اگر طلا حرکت معناداری به سمت پایین داشت، اما بازدهی اوراق قرضه حرکت مشابهی نداشت یا حتی معکوس حرکت می‌کرد، این اختلاف نشان از احتمال تغییر در روند یکی از این دو بازار در بلند مدت است.

در حال حاضر در سال ۲۰۱۳ بازدهی اوراق قرضه ده ساله دولت آمریکا با تاخیری پس از سقوط‌های تاریخی طلا در ابتدای سال، افزایش تقریبا ۹۰ درصدی داشته و از ۶/۱ درصد در ابتدای سال حتی به ۳ درصد نیز رسیده است. این اتفاق موید درستی روند نزولی طلا در برابر انتظارات بازار برای افزایش نرخ بهره در آینده نزدیک است.

۵) به تقاضای سرمایه‌گذاری موسسات بزرگ در بازار طلا توجه کنید.

مهم‌ترین ضربه به طلا در سال ۲۰۱۳ توسط موسسات سرمایه‌گذاری وارد شده است که حجم عرضه طلای آنها به قدری شدید بوده که در آینده نزدیک نمی‌توان امیدوار بود که تقاضای جواهرات در قیمت‌های فعلی و حتی پایین‌تر توانایی جبران آن را داشته باشد. هرگونه بازگشت تقاضای آنها می‌تواند به معنای حرکت صعودی دوباره طلا باشد. البته بخشی از بازگشت آنها به عوامل قبلی وابسته است و بخشی از آن هم به قیمت‌های جذاب طلا برای ورود سرمایه‌گذاران بستگی دارد. به هر حال آنها نسبت به سرمایه‌گذاران خرد مطلع‌تر هستند.

همانطور که در ابتدای این مقاله اشاره شد، درست است که طلا قیمت ذاتی ندارد و روش قیمت‌گذاری مشخصی هم ندارد، اما می‌توان از روی شاخص‌هایی روند آن را حدس زد. البته این شاخص‌ها همیشه به‌خصوص در کوتاه مدت موید حرکت قیمتی طلا نیستند و باید در کنار هم به آنها توجه شود، اما نکته جالب آن است که طلا در مقطع زمانی خاصی به سر می‌برد، به‌طوری‌که همه پنج معیار ذکر شده در بالا، بر علیه افزایش قیمت طلا در حال عمل کردن هستند. شاید به همین دلایل است که تقریبا اکثر موسسات مالی با وجود اختلاف بر رقم پیش‌بینی، در پیش‌بینی روند کاهشی قیمت طلا مشترک هستند.

*rahdari@gmail.com