موتورهای بدهی‌ساز دولت
موید این مهم، بروز انحراف جدی در روند تغییرات شاخص بهای تولیدکننده و در ادامه مصرف‌کننده از مسیر هدف‌گذاری شده و روند تاریخی (متناسب با تعدیلات فصلی) است. از سوی دیگر در بخش حقیقی اقتصاد، برآیند عوامل اثرگذار در ماه‌های اخیر منجر به کاهش محسوس نرخ رشد اقتصادی کشور، در ۶ ماه نخست سال جاری شده است. در چنین شرایطی کیفیت چشم‌انداز مورد انتظار متغیرهای کلان اقتصادی از اهمیت وافری به‌عنوان نقشه راه در مسیر اتخاذ سیاست‌های بهینه پولی و مالی برخوردار است.
از این منظر است که آتیه اقتصاد ایران پس از ۴نوامبر به مرکز ثقل تحلیل‌های اقتصادی سیاست‌گذار در ماه‌های اخیر تبدیل شده است
در این خصوص به‌نظر می‌رسد از جمله مهم‌ترین فاکتورهای اثرگذار در شکل‌دهی روند کوتاه‌مدت متغیرهای کلیدی اقتصاد، اجمالا عبارتند از: حجم تخلیه نشده آثار شوک روانی بازگشت تحریم‌های آمریکا در انتظارات بازیگران اقتصادی، جدیت و ممارست آمریکا در کاهش واردات نفت ایران و افزایش دامنه محدودیت‌ها به‌ویژه خارج ساختن ایران از شریان نقل و انتقالات مالی، پایبندی اتحادیه اروپا در حفظ روح برجام، چابکی و کارآیی تابع عکس‌العمل سیاست‌گذار داخلی که منبعث از نظام تدبیر کشور است و در نهایت سرعت بازگشت اعتبار سیاست‌گذار از کانال ترمیم درجه اعتماد بازیگران اقتصادی. بدیهی است حسب کیفیت تحقق فاکتورهای بالا، چشم‌انداز متغیرهای کلان اقتصادی کشور تحت سناریوهای مختلف و با وارد کردن شوک‌های مختلف به روند داده‌های تاریخی در دو سر طیف خوش‌بینانه و بدبینانه قابل تصور است. حاصل شرایط مذکور به دلایل عدیده حتی ذیل شرایط خوش‌بینانه به شکل محسوسی از درجه وخامت گسترده‌تری در قیاس با شرایط تحریمی تجربه شده در خلال سال‌های ۱۳۹۰ تا ۱۳۹۱ برخوردار است.
لیکن در این میان، چند واقعیت زمینه‌ای به‌عنوان فاکتورهای مستقل از تحریم، اثرگذار هستند که درک آنها به شناخت عمق پیچیدگی شرایط پیش‌رو کمک می‌کند. در ادامه به اختصار موارد مذکور ذکر می‌شود:
۱- رشد اقتصادی بدون نفت کشور طی ۱۰ سال اخیر به‌طور میانگین ۵ واحد درصد نسبت به دوره مشابه پیش از خود با کاهش روبه‌رو بوده است. این امر زمینه‌ساز افت درجه تاب‌آوری اقتصاد ایران در هضم شوک‌های برون‌زا شده است. این شرایط نامطلوب را می‌توان منتج از اعمال سیاست‌های ناسازگار پولی و مالی، اجرای ناقص طرح هدفمندسازی یارانه‌ها و عدم پرداخت سهم تولید از محل صرفه‌جویی‌ها، تشدید وابستگی به واردات کالاهای واسطه‌ای و اولیه در زنجیره ارزش، تنگنای اعتباری نظام بانکی و عدم امکان ایفای بهینه نقش فایننسور در اقتصاد کشور، عمق ناچیز بازار سرمایه، حجم بالای بدهی‌های دولت به پیمانکاران و بانک‌ها در کنار کاستی‌های نهادی مستتر در بخش واقعی نظیر بهره‌وری پایین و... دانست. از این منظر اصلاح جدی در بخش مولد اقتصادی کشور مورد نیاز است که این مهم در شرایط مذکور به دلیل بی‌ثباتی حاکم دور از تصور بوده و در بهترین حالت سقف نرخ رشد اقتصادی کشور توام با محدودیت جدی بخش نفت، بر مبنای حسابداری رشد، نمایانگر رشد منفی ۲ درصدی طی سال‌های تحریمی برآورد خواهد شد.
۲- روند تغییرات شاخص بهای مصرف‌کننده با انحراف جدی از روند تاریخی، در مدار غیر هدف‌گذاری شده و پرشتاب در حرکت است. این امر ریشه در حجم بالای نقدینگی ایجاد شده طی سال‌های اخیر، تخلیه آثار تورمی نوسانات ارزی، کسری بودجه دولت، ضعف طرف عرضه اقتصاد (تورم هزینه‌ای) و انتظارات آحاد جامعه دارد. بدیهی است موتور ایجاد نقدینگی در سال‌های اخیر انبساط بدهی بانک‌ها به بانک مرکزی از یکسو و افزایش ضریب فزاینده نقدینگی بوده است. با واکاوی ریشه رشد دو متغیر مذکور، به‌نظر می‌رسد سیاست‌گذار پولی در موضع انفعال قرار گرفته و توان ساماندهی و کاهش عطش نقدینگی‌خواهی بانک‌های غیردولتی فاقد سرمایه کافی و گرفتار در بازی پانزی را نداشته و علاوه بر آن طی ماه‌های آتی سایه کسری بودجه دولت، احتمال رشد جزء دیگر پایه پولی(خالص بدهی‌های دولت) را گوشزد می‌کند.
۳- با کاهش تحمیلی درآمدهای نفتی دولت (از محل کاهش واگذاری دارایی‌های سرمایه‌ای ناشی از تحریم واردات نفت ایران و افت قیمت جهانی نفت)، علاوه بر ناترازی بودجه، کاهش مخارج هزینه‌ای دولت در محیط اقتصاد کلان به کاهش سرمایه‌گذاری و تقاضای موثر منتهی شده و این مهم زمینه افت درآمدهای مالیاتی دولت را فراهم می‌کند. ماحصل شرایط مذکور به افزایش سهم واگذاری دارایی‌های مالی دولت در سمت منابع منجر خواهد شد. این امر در شرایطی که دولت از یکسو با حجم بالای بدهی‌های انباشت شده و از سوی دیگر با چالش فقدان برخورداری از ظرفیت کافی بازار بدهی مواجه است منجر به افت کارآیی تابع عکس‌العمل مالی دولت و در ادامه در صورت اجبار به تامین مالی بیشتر از محل اوراق، می‌تواند زمینه عبور از آستانه‌های بحرانی پایداری بدهی‌ها را فراهم کند.
از سوی دیگر به دلیل چشم‌انداز تورمی موجود، بالا رفتن نرخ‌های بازدهی اوراق بدون کوپن در بازار، بالا رفتن نرخ جبران قدرت خرید متعلقه به اوراق تحویل به طلبکار و الزام به افزایش کوپن نرخ سود اوراق نقدی برای جذابیت حداقلی، زمینه‌ساز قرار گرفتن دولت در چرخه معیوب تورم- تامین مالی پرهزینه خواهد شد.
۴- تحدید منابع ارزی در اختیار بانک مرکزی، پتانسیل گسیل حجم بالای نقدینگی از بازار اعتبارات به بازار ارز و طلا (که حسب آخرین داده‌های رسمی به دلیل عدم امکان تعدیل نرخ سود بانکی متناسب با اقتضائات کلان کشور در قالب تغییر ترکیب سپرده‌ها به نفع سپرده‌های کوتاه‌مدت قابل مشاهده است) نقطه تعادل بازار ارز را سیال و روبه بالا و بالاتر متصور می‌کند.
۵- نظام بانکی کشور حسب روند متغیرهای ثبات و سلامت بانکی شرایط پرمخاطره‌ای را تجربه می‌کند. انباشت حجم بالای بدهی‌های دولت به بانک‌ها، ضعف در نظام راهبری شرکتی که منجر به افت شفافیت، فقدان مدیریت ریسک، ضعف در مدیریت منابع و مصارف بانکی شده است و استمرار بازی پانزی در بانک‌های غیر دولتی از یکسو و از سوی دیگر حجم بالای اضافه برداشت بانک‌ها از بانک مرکزی که نمایانگر وجود تنگنای شدید اعتباری بانک‌ها از کانال تشدید عدم تقارن سررسیدهای بدهی‌ها و دارایی‌هاست، نمایانگر قرار گرفتن مجموعه بانکی در شرایط نگران‌کننده‌ای است. تجربه کشورهای درگیر بحران بانکی نشان داده است که اولا مهار و مدیریت بحران بانکی از طریق به‌کارگیری ترکیبی از ابزارها و سیاست‌های پولی و مالی گسترده با هدف ترمیم جریان وجوه و مدیریت ایفای تعهدات واسطه‌های مالی در قبال سپرده‌گذاران امکان‌پذیر است که اجرای بهینه آنها در گرو برخورداری از ثبات نسبی در محیط اقتصاد کلان و برخورداری سیاست‌گذار از منابع مالی کافی همراه با زیرساخت لازم برای بهره‌برداری از دامنه وسیعی از انتخاب‌ها در ابزار است. در غیر این‌صورت و در صورت استمرار رویکرد منفعلانه، اضافه برداشت‌های مکرر و شدید بانک‌ها از بانک مرکزی منجر به انبساط پایه پولی شده و در چنین شرایطی رشد بی‌قاعده حجم نقدینگی بر آتش تورم خواهد افزود و در نقطه مقابل فقدان تامین مالی موثر نظام بانکی به تشدید مضیقه مالی بنگاه‌های اقتصادی منجر خواهد شد و تابع عرضه اقتصاد را به بهای تعمیق رکود همراه با تورم به عقب سوق خواهد داد.
با توجه به این شرایط به نظر می‌رسد تابع عکس‌العمل سیاست‌گذار با دو دسته از قیود مشتمل بر محدودیت‌های تحمیلی تحریمی (خارج از اراده سیاست‌گذار) و محدودیت‌های ناشی از لختی و عدم کارآیی سیاست‌گذار داخلی مواجه است. در چنین وضعیتی بدیهی است کیفیت برنامه عملیاتی دولت که با تمرکز بر نقاط قابل دسترس در دامنه انتخاب سیاست‌گذار حاصل می‌شود، نقطه مثبت تعدیلات مثبت و قابل برآورد وضعیت آتی متغیرهای کلان خواهد بود. در این چارچوب می‌توان انتظار داشت در صورت اجرای سنجیده سیاست‌های بودجه‌ای به‌ویژه پرهیز از اجرای سیاست‌های پوپولیستی در بخش مصارف، تخصیص بهینه منابع حاصل از واگذاری اوراق بهادار مبتنی بر بدهی، بهبود مدیریت ناظر بر انباشت بدهی‌های دولت با هدف کاهش ناترازی ترازنامه بانک‌ها و تامین اجتماعی و بهبود شرایط مالی پیمانکاران از طریق ساماندهی بدهی‌های دولت؛ شناسایی و مهار موتورهای ایجاد بدهی غیرضرور دولت، با ارتقای نقش مخارج دولت در افزایش تقاضای کل اقتصاد (محرک رشد اقتصادی) و مدیریت آثار تورمی کسری بودجه (کنترل تورم) به بهبود شرایط فرارو بینجامد.
در بازارهای مالی نیز وجود چسبندگی بالای نرخ سود بانکی (به دلیل شرایط بانک‌ها و عدم امکان پرداخت سودهای بالاتر)، انعطاف‌پذیری سیاستی نرخ سود را که پیش‌شرط مدیریت بازار مالی است سلب کرده است. در فقدان این مهم بازار پول ظرفیت حفظ سپرده‌های مدت‌دار را نداشته و این امر به مثابه پاشنه آشیل در شکل‌گیری عدم تعادل ارزی با هر شوک بیرونی عمل خواهد کرد. از سوی دیگر نرخ ذخیره قانونی موثر ناچیز (با احتساب منابع برداشتی بانک‌ها) و وقفه اثرگذاری بالای این ابزار، عملا به خلع سلاح مقام سیاست‌گذار پولی در مدیریت اقتصاد انجامیده است.
در این خصوص بهره‌گیری از تجربه کشورهای دیگر، بهره‌گیری از ابزار کارآی عملیات بازار باز را یادآور می‌شود. بنابراین در مجموع اعمال اصلاحات بودجه‌ای، کاهش ریسک رول اور و سازگاری فعل و انفعالات بازار بدهی (حفظ پایداری بدهی‌ها)، سیاست‌گذاری هوشمندانه بانک مرکزی در عملیات بازار باز، مدیریت بازار بین بانکی (از کانال وثیقه‌گذاری بانک‌ها) و برخورداری از مکانیزم پویای نرخ‌گذاری اوراق در کریدور منطقی و از همه مهم‌تر پرهیز دولت از تحمیل سلطه مالی در بازار پول می‌تواند به ارکان اصلی حصول به سیاست بهینه جهت آتیه مطمئن‌تر بینجامد و چشم‌انداز روشن‌تری را فراهم کند.
ارسال نظر