در یک پژوهش بررسی شد
فرمول جهانی خروج سهام از صف‌نشینی
حداقل تغییرات قیمت
بورس‌های اوراق بهادار به منظور کاهش بار سامانه معاملاتی و کاهش زمان کشف قیمت از محدودیت حداقل تغییرات قیمت استفاده می‌کنند. برای استفاده از این سازوکار، سهام شرکت‌ها بر اساس قیمت طبقه‌بندی شده و برای هر طبقه قیمتی، یک واحد مشخص به‌عنوان حداقل تغییرات قیمت تعیین میشود. به‌عنوان مثال برای سهمی که دارای قیمت ۱۰۰ واحد پولی است، حداقل تغییر قیمت یک واحد و برای سهمی که دارای قیمت ۱۰۰۰ واحد پولی است این حداقل ۵ واحد در نظر گرفته میشود. به عبارت دیگر سهمی که دارای قیمت ۱۰۰۰ واحد پولی است، قیمت بعدی آن ۱۰۰۵ خواهد بود و نمی‌تواند در رقابت یک واحد یک واحد بر قیمت آن افزوده یا کاسته شود. مطابق بررسی‌های انجام شده، تمامی بورس‌های معتبر از «حداقل تغییرات قیمت» استفاده می‌کنند. در این میان اما تعیین حداقل تغییر قیمت یک ریالی برای تمامی سهام موجود در بازار سرمایه ایران که دارای طیف قیمتی گسترده‌ای هستند با اصول کارآمدی معاملات و قواعد متعارف بازار سرمایه هماهنگ نیست. این به افزایش بار سامانه معاملات نیز می‌انجامد. به این منظور هیأت مدیره بورس تهران پیشنهاد داد تا سهام موجود در بازار در چهار طبقه تقسیم شده و هر طبقه قیمتی دارای حداقل تغییرات قیمت مخصوص به خود باشد. مثلا طبقه قیمتی از یک تا ۲۵۰۰ ریال دارای حداقل تغییرات قیمت یک ریال و ۲۵۰۰ تا ۱۰۰۰۰ریال ۵ ریال باشد.
مبنای دامنه نوسان
در تمام بورس‌های اوراق بهادار قیمت به‌دست‌آمده از حراج آغازین، مبنای دامنه نوسان آن روز معاملاتی قرار می‌گیرد. در بازار سهام ایران هر چند حراج آغازین به‌عنوان نخستین مرحله معاملاتی برگزار میشود اما به دلیل تعیین محدوده قیمت بر اساس قیمت پایانی روز پیشین، این مرحله معاملاتی از ارائه کارکرد اصلی خود محروم است. در این خصوص بورس تهران پیشنهاد داد در آغاز هر جلسه معاملاتی در مرحله پیش‌گشایش (سفارش‌گیری) محدوده قیمت بر اساس قیمت پایانی روز معاملاتی پیشین تعیین شود. پس از آن با کشف قیمت و برگزاری مرحله گشایش، دامنه نوسان جلسه معاملاتی آن روز بر اساس قیمت کشف‌شده از حراج آغازین همان روز تعیین شود. بورس مالزی از دو حد آستانه یعنی حد آستانه قیمتی ایستا و حد آستانه قیمتی پویا استفاده می‌کند. دامنه قیمتی ایستا محدوده‌ای است که برای یک روز معاملاتی و بر مبنای قیمت مبنا تعیین میشود و در طول آن روز ثابت است؛ مگر آنکه قیمت سهم در آن روز به حد بالا یا پایین برسد کـه در ایـن صـورت حراج برگزار میشود.
دامنه قیمتی پویا، اما محدوده قیمتی را برای هر معامله بالقوه نسبت به معامله قبلی در طول روز معاملاتی تعریف می‌کند. به عبارت دیگر، سفارش‌هایی قابلیت اجرایی‌شدن پیدا می‌کنند که قیمت آنها در محدوده‌های تعریف شده توسط بورس باشد. این محدوده قیمتی به‌صورت درصدی بالاتر یا پایین‌تر از قیمت معامله قبلی تعیین میشود. محدودیت قیمتی پویا صرفا در بازار سفارش‌های نرمال کاربرد دارد و برای سایر سفارش‌ها (مانند سفارش‌های خرده‌سهام یا کمتر از صد سهم) اعمال نمی‌شود. این محدودیت در فازهای معاملاتی پیش نیز کاربرد ندارد. علاوه بر این، در دوره زمانی توقف ۲ گشایش آغازین، پیش‌گشایش پایانی و معاملات پایانی اوراق بهادار و فعال بودن متوقف‌کننده خودکار اعمال نمی‌شود.
بورس اوراق بهادار آتن از محدوده نوسان قیمت پویا و ایستا به‌صورت درصدی استفاده می‌کند. در بورس مذکور محدوده نوسان قیمتی براساس بخش‌بندی‌های بازار اوراق بهادار، نوع اوراق بهادار یا بر اساس شاخص‌های بازار تعریف میشود که این موضوع مبتنی بر تصمیمات هیاتمدیره و مطابق با مفاد قانون پذیرش است.
بورس‌های اوراق بهادار اسپانیایی، دامنه مجاز قیمت ایستا و پویا را برای هر سهم به‌صورت مجزا و براساس آخرین نوسانات تاریخی قیمت آن محاسبه می‌کنند. به‌عبارت دیگر، این دامنه براساس سابقه نوسان قیمت اخیر سهم به‌صورت مجزا محاسبه میشود. این دامنه‌ها در فواصل زمانی منظم محاسبه شده و در اختیار فعالان بازار قرار می‌گیرد. به علاوه، برای دامنه‌های نوسان پویا و ایستا، اعداد استانداردی توسط بورس تعیین شده است که به هر یک از ورقه‌های بهادار اختصاص می‌یابد.
بورس استانبول نیز از دامنه نوسان قیمت سهام استفاده می‌کند. نکته حائز اهمیت آن است که در شرایط خاص بازار، مدیر بازار می‌تواند با درخواست حداقل سه عضو بازار یا صلاحدید خویش دامنه نوسان را به دو برابر افزایش دهد. همچنین در شرایط خاص بازار، مدیرعامل بورس می‌تواند براساس درخواست حداقل ۵ عضو بازار یا صلاحدید خویش دامنه نوسان را حذف کرده یا تغییر دهد.
بورس آتن نیز به منظور حفاظت بازار، از افزایش زمان جلسه معاملات، ایجاد دامنه نوسان روزانه قیمت، لغوکننده سفارش‌ها، لغوکننده معاملات و تعلیق معاملات استفاده می‌کند. در تعریف محدوده نوسان قیمت، حدودا به دو دسته ایستا و پویا تقسیم میشود.
مکانیزم‌های تعیین قیمت پایانی
پایان تصادفی حراج‌ها: بورس‌های اوراق بهادار به منظور جلوگیری از دستکاری بازار در دقایق پایانی جلسه پیش گشایش از زمانی تصادفی برای تطبیق سفارش‌ها استفاده می‌کنند. این زمان به‌صورت تصادفی در دقایق پایانی جلسه پیش‌گشایش توسط سامانه معاملاتی انتخاب میشود. نه فعالان بازار و نه ناظر بازار از زمان دقیق پایان جلسه پیش‌گشایش اطلاع نداشته و این زمان به‌صورت تصادفی توسط سامانه معاملات در هر روز تعیین میشود. در این ارتباط بورس تهران پایان یافتن جلسات پیش‌گشایش در پنج دقیقه پایانی هر جلسه به‌صورت تصادفی را به سازمان بورس پیشنهاد داده است. بر اساس پژوهش صورت‌گرفته بیش از ۹۵ درصد از ۱۸۰ بورس مورد بررسی به منظور تعیین قیمت پایانی از سازوکار حراج پایانی استفاده می‌کنند و تنها تعداد انگشت‌شماری از بورس‌های اوراق بهادار میانگین موزون قیمت (VWAP) را به‌عنوان قیمت پایانی در نظر می‌گیرند. توجه به این نکته ضروری است که حتی بورس‌هایی که از روش میانگین موزون قیمت برای تعیین قیمت پایانی بهره می‌گیرند نیز میانگین قیمت در دقایق یا ساعات پایانی بازار را مبنای میانگین‌گیری قرار می‌دهند.
برگزاری حراج پایانی: محبوبیت روش حراج پایانی در سال‌های اخیر در محاسبه قیمت پایانی بسیار افزایش یافته است و به روشی که مورد پذیرش اکثر بازارها محسوب میشود، تبدیل شده است. این روش در بورس‌های بزرگی همچون بورس اوراق بهادار استرالیا، بورس اوراق بهادار اندونزی، بورس اوراق بهادار مالزی، بورس اوراق بهادار فیلیپین، بورس اوراق بهادار کره‌جنوبی، NYSE یورونکست، دویچه بورس آلمان، بورس مادرید اسپانیا و بورس اوراق بهادار لندن مورد استفاده قرار می‌گیرد. در سال‌های اخیر بهره‌گیری از روش حراج پایانی بـه جـای روش‌هـای سـاده آخـرین قیمـت معـاملات و میانگین موزون، نتایج مثبتی را برای بورس‌ها در بر داشته است و بسیاری از مشارکت‌کنندگان در این بازارها اذعان کرده‌اند که حراج پایانی معمولا فعال‌ترین دوره معاملاتی در طول روز است.
اثر دیگر استفاده از حراج، دقیق‌تر شدن قیمت‌هاست، بـه ایـن معنـی کـه فاصـله بـین بهتـرین قیمـت پیشنهادی خرید و فروش کم میشود. بنابراین نتایج برگزاری حراج بدون‌شـک منجـر بـه دقیـق‌تـر شـدن قیمت‌ها در آخرین دقایق روز معاملاتی میشود.
از دیگر ویژگی‌های روش حراج می‌توان به این مساله اشاره کرد که در طول حراج، سفارش‌هـا مـی‌تواننـد وارد شده یا حذف شوند. همچنین امکان انتقال سفارش‌هایی که طـی سـاعات معـاملات وارد شـده‌انـد، بـه مرحله حراج پایانی وجود دارد. چنانچه سرمایه‌گذار نخواهد سـفارش بـه حـراج منتقـل شـود، بـه‌سـادگی می‌تواند با تعیین محل سفارش خود به این خواسته برسد.
بر این اساس بورس تهران پیشنهاد کرد به منظور تعیین قیمت پایانی در بورس اوراق بهادار تهران نیز از سازوکار حراج پایانی استفاده شود. در این راستا با پایان یافتن زمان نشست معاملات، مرحله‌ای با شرایط حراج ناپیوسته در دامنه قیمت همان روز برگزار شده و قیمت به‌دست آمده از آن به‌عنوان قیمت پایانی در نظر گرفته میشود. البته استفاده از حراج پایانی در دستورالعمل اجرایی نحوه انجام معاملات در بورس تهران نیز برای بازه زمانی پانزده دقیقه‌ای تعریف و این نشست معاملاتی با عنوان مرحله حراج ناپیوسته پایانی معرفی شده ولی تاکنون اجرایی نشده است. بنابراین پیشنهاد هیاتمدیره بورس تهران را می‌توان در راستای اجرایی‌شدن دستورالعمل‌های معاملاتی موجود نیز ارزیابی کرد. مطالعات بورس‌های خارجی و بررسی‌های صورت‌گرفته در مورد بازار سهام ایران نشان‌دهنده توزیع Uشکل حجم و ارزش معاملات در طول جلسه معاملاتی است. به بیان دیگر حجم اصلی معاملات در آغاز و پایان جلسه معاملاتی انجام میشود. به این منظور تمامی بورس‌های معتبر اقدام به راه‌اندازی معاملات پایانی کرده‌اند. پیش‌بینی میشود با راه‌اندازی این مرحله حجم معاملات افزایش مناسبی یابد. در این راستا هیاتمدیره بورس تهران پیشنهاد داده است تا مرحله حراج پایانی برای تعیین قیمت پایان روز به مراحل معاملاتی افزوده شود و پس از آن نیز معاملات پایانی با قیمت به‌دست آمده از حراج پایانی به‌عنوان آخرین فاز معاملاتی در نظر گرفته شود.
معاملات پایانی: پس از اتمام مرحله پیش‌پایانی، مرحله حراج پایانی بر اساس قیمت تئوریک پایانی شروع میشود. در این مرحله به محض اعلام قیمت تئوریک پایانی، همه سفارش‌های وارد شده مشمول قیمت تئوریک پایانی با یکدیگر منطبق می‌شوند. در مرحله حراج پایانی، سفارش‌های جدید وارد نمی‌شود و سفارش‌های موجود نیز اصلاح یا حذف نمی‌شوند. در برخی از بورس‌ها، در صورت عدم اعلام قیمت تئوریک پایانی (نبود سفارش در سیستم معاملاتی)، آخرین قیمت‌های معامله شده در مرحله جلسه اصلی معاملات، به‌عنوان قیمت اعلامی در این بخش منتشر شده و سفارش‌ها بر اساس آن منطبق می‌شوند. بعد از اتمام این مرحله، سیستم به‌صورت خودکار وارد مرحله معاملات پایانی میشود. درخصوص مزایای مرحله معاملات پایانی می‌توان به افزایش تنوع معاملات، افزایش حجم معاملات، بهبود وضعیت نقدشوندگی، گریز از ریسک نوسانات قیمت روزانه توسط معامله‌گران، ایجاد فرصت برای سرمایه‌گذارانی که در طول روز موفق به انجام معامله نشدند و کمک به سرمایه‌گذارانی که علاقه‌مند به ردگیری شاخص هستند، اشاره کرد.
بورس تایلند به منظور جلوگیری از دستکاری در قیمت‌های پایانی و همچنین تثبیت قیمت‌های آغازین و پایانی، تعیین قیمت پایانی را براساس روش حراج تصادفی اجرا مـی‌کنـد. در ایـن روش، سیسـتم معـاملاتی زمان اتمام جلسه حراج پایانی را به‌صورت تصادفی بین ساعت ۱۶:۳۵ تا ۱۶:۴۰ انتخاب می‌کند. بنـابراین اعضا یک دوره زمانی مازاد از ساعت ۱۶:۳۰ تا زمـان پایـانی تصـادفی جلسـه حـراج خواهنـد داشـت کـه می‌توانند سفارش‌های جدیدی را وارد سیستم کنند، بدون اینکـه معاملـه‌ای انجـام شـود. در زمـان پایـانی تصادفی، با استفاده از روش حراج و با توجه به سفارش‌های معتبر ثبت‌شده در سیستم مطابق بـا رویـه‌هـای عملیاتی، قیمت پایانی محاسبه میشود.
در بورس مالزی، هر جلسه معاملاتی با جلسه پیش‌گشایش آغاز و با جلسه پـیش‌پایـانی بـه اتمـام می‌رسد که در هر دو جلسه سفارش‌ها وارد شده و قابل ویرایش و حذف هستند، ولی معامله نمـی‌شـوند. در این مراحل قیمت تئوریک گشایش یا پایانی برای هر ورقه بهادار توسط سیستم خودکار معاملات محاسبه و اعلام میشود. قیمت تئوریک آغازین در جلسه پیش‌گشایش و پیش پایانی به‌صورت آنـی و بـا توجـه بـه سفارش‌های موجود در سیستم محاسبه میشود. در بورس مالزی تعیین قیمت مبنا به سفارش‌های خریـد و فروش موجود در سیستم بستگی دارد.
قیمت پایانی در بورس هنگ‌کنگ از طریق محاسبه میانه ۵ قیمت اسمی یک دقیقه پایـانی جلسـه اصلی معاملات تعیین میشود. روش محاسبه قیمت پایانی کنونی از سـال ۱۹۸۷ و بـا راه‌انـدازی سیسـتم انطباق و اجرای خودکار سفارش مورد استفاده قرار می‌گیرد. در این بخش نحوه انتخاب قیمـت اسـمی در مراحل مختلف دوره معاملات بررسی شده است.
در بورس ایتالیا برای تعیین قیمت مبنا و با هدف کاهش احتمـال ورود سـفارش اسـتثنایی یـا نادرسـت، سازوکارهای فنی ایجاد شده است. برگزاری هر حراج شامل سه مرحله پیش‌گشایش، اعتبارسنجی، گشـایش واقعی است. در مرحله پیش‌گشایش برای اوراق بهادار پذیرفته شده در بـازار برتـر و بخـش هـای سـتاره‌دار سفارش‌ها اجازه ورود، اصلاح و لغو را دارند. در مرحله حراج آغازین، سیستم الکترونیکی قیمتـی را کـه در آن تمامی سفارش‌ها سازگار هستند شناسایی می‌کند. در مرحله اعتبارسنجی نیـز اعتبـار قیمـت تئوریـک تایید میشود و از ساعت ۹:۱۰ تا ۹:۵۰ به طول می‌انجامد. طی این زمان سیستم سفارش‌های جدید را نمی‌پذیرد و به سفارش‌های موجود نیز اجازه اصلاح داده نمی‌شود.
در بورس مصر شرایط تعیین قیمت مبنا بر اساس حجم و ارزش معاملات اسـت. به این معنـی کـه بـرای محاسبه قیمت پایانی جدید هر سهم باید حداقل ۱۰۰ سهم در هر روز معامله شود و ارزش معـاملات نیـز حداقل برابر با (ارزش کل معاملات طی سه ماه گذشته تقسیم بر تعداد روزهای معـاملاتی) × (۵/ ۰درصد) یـا ۱۰ هزار پوند مصر هر کدام که بیشتر است، باشد. ارزش حاصله از فرمول فوق هر سه ماه یـک‌بـار محاسـبه میشود و تا زمانی که ارزش معاملات یک ورقی بهادار کمتر از ارزش محاسبه‌شده در فرمـول فـوق باشـد، قیمت پایانی جدید محاسبه نخواهد شد. اگر ارزش معـاملات یـک ورقـه بهـادار برابـر یـا بیشـتر از ارزش محاسبه شده در فرمول فوق باشد، قیمت پایانی جدید با روش میانگین موزون قیمت محاسبه میشود.
حذف حجم مبنا
حجم مبنا به‌عنوان ابزاری برای کنترل قیمت تقریبا از پانزده سال گذشته در بازار سهام ایران مورد استفاده قرار گرفته است. این روش محاسبه قیمت پایانی تنها در ایران به کار می‌رود و بررسی بورس‌های دیگر به مشاهده روشی مشابه آن نینجامیده است. حجم مبنا به دلیل کند کردن نوسان قیمت به مواردی همچون گره معاملاتی منجر شده و با انتقاداتی از سوی فعالان بازار مواجه است. از دیگر‌سو اصلاح ریزساختارهای بازار و به‌کارگیری حراج آغازین، حراج پایانی و معاملات پایانی با وجود حجم مبنا امکان‌پذیر نخواهد بود. بنابراین بورس تهران پیشنهاد داد به منظور تطابق هر چه بیشتر بازار سهام کشور با استانداردهای جهانی و امکان بهره‌مندی از سازوکار حراج آغازین، حراج پایانی و معاملات پایانی حجم مبنا از محاسبات حذف شود.
ارسال نظر