مجید زمانی تحلیلگر بازارسرمایه در گفت‌و‌گو با «دنیای‌اقتصاد» تشریح کرد
ریشه ناپایداری تصمیمات در بورس
چرا ساختار سیاست‌گذاری در بازار سرمایه شفاف نیست؟
تصویر ساختار سیاست‌گذاری و حکمرانی در بازار سرمایه از نگاه شما چگونه است؟ آیا بازار سرمایه یک اتاق شیشه‌ای شفاف است؟
هرچند ارائه تصویری دقیق با همه جزئیات از نظام حکمرانی و سیاست‌گذاری در بازار سرمایه دشوار است، اما درباره قانون حاکم بر این بازار به صراحت می‌توان صحبت کرد. قانون سال ۱۳۸۴ بازار سرمایه از بسیاری جنبه‌ها مترقی است و درآن مطرح شده است «سازمان بورس یک نهاد عمومی غیردولتی است» و تاکید می‌کند «اکثر اعضای شورای بورس باید از بخش غیردولتی باشند» در حالی که رئیس سازمان و اعضای شورای بورس را وزیر اقتصاد از جانب دولت تعیین می‌کند. بنابراین، از همین ابتدا مشاهده می‌شود آنچه اجرا می‌شود با قانون تطابق ندارد و دولت فعال بازار سرمایه است. اینکه اکنون نیز بسیار شنیده می‌شود دولت به‌دنبال تامین بودجه خود از بازار سرمایه است، مستقل از درستی یا غلطی نشان می‌دهد بازار سرمایه به شدت متاثر از رفتار دولت است؛ در حالی که مطابق آنچه در قانون مطرح شده است نباید این‌گونه باشد.
در حال حاضر مشاهده می‌کنید پس از ابلاغ یک قانون، ابلاغیه یا آیین‌نامه جدید از سازمان بورس و اوراق بهادار، حتی یک نفر مسوولیت پیشنهاد آن را به گردن نمی‌گیرد. به‌نظر می‌رسد تا زمانی که معلوم نشود هر تصمیمی بر چه مبنایی اتخاذ شده است، فرآیند سیاست‌گذاری بازار سرمایه شفاف نخواهد بود. نمونه‌های متعددی در این خصوص وجود دارد. به عنوان مثال آیین‌نامه دسترسی آزاد به اطلاعات می‌گوید تصمیم‌گیری‌های سازمان بورس و اوراق بهادار باید منتشر شود، حال آنکه در بسیاری از موارد چنین اتفاقی رخ نمی‌دهد. ما از مذاکرات شورای عالی بورس اطلاعی نداریم و نمی‌دانیم چه کسی بر مبنای چه مصلحتی یک تصمیم را می‌گیرد. بزرگ‌ترین ایرادی که به این رویه می‌توان گرفت آن است که سازمانی که از همه می‌خواهد صورت‌های مالی مرتب و شفاف ارائه دهند، متاسفانه خودش صورت‌های مالی منتشر نمی‌کند. البته جا دارد یک مساله را شفاف کنم؛ اینکه بعضی نقدها را به سازمان بورس وارد می‌کنیم به معنای آن نیست که بازار سرمایه برای اقتصاد خوب نیست. بدون تردید بازار سرمایه در خدمت اقتصاد است و با همین شرایط هم می‌توان مدعی شد شرکت‌هایی که در بازار سرمایه لیست شده‌اند از شرکت‌های خارج از بازار سرمایه به مراتب شفاف‌تر هستند. اما مساله اینجاست که آن‌طور که قانون پیش‌بینی کرده وضعیت بازار سرمایه در مسیر شفافیت بهبود نیافته است.
چه مصداق‌هایی می‌توان برای نبود شفافیت عنوان کرد؟
ماجرای اخیر کاهش کارمزد کارگزاری‌ها یکی از نمونه‌های عدم شفافیت است. با وجود جست‌وجوی زیادی که انجام دادم، کوچک‌ترین کار کارشناسی چه از سوی سازمان بورس و چه از سمت کانون‌ها و وزارت اقتصاد در این‌باره نیافتم. کاهش دستوری درست است یا آزادسازی رقابتی کارمزد کارگزاری‌ها؟ در جلسه با وزیر اقتصاد نیز همین انتقاد را مطرح کرده و آ قای دژپسند خواستند این مسائل را برای بررسی کتبی به ایشان ارسال کنم. این نامه نوشته شد اما متاسفانه هنوز بررسی در این خصوص ندیده‌ام.
برخی این شائبه را مطرح می‌کنند شما به عنوان یک کارگزار چنین انتقاداتی را مطرح می‌کنید. درست است؟
هرچند به اینکه از فعالیت اقتصادی خود دفاع کنم افتخار می‌کنم، اما اینجا بحث من کارشناسی است. می‌دانیم برخی کارگزاری‌ها در دنیا با کارمزد صفر فعالیت می‌کنند. من می‌گویم چرا ۲۰ درصد کارمزدها کاهش یافت؟ چرا مثلا کارمزدها را صفر نکردیم؟ چرا باید ۳۰ درصد از درآمد کارگزاری‌ها به حساب صندوق توسعه بازار ریخته شود که عملا در اختیار دولت است و معلوم هم نیست حتی چگونه مدیریت می‌شود یا چه کسی معاملات این صندوق را انجام می‌دهد؟ پشتوانه کارشناسی کار کجاست؟
من به عنوان صاحب یک شرکت کارگزاری که عضو هیات مدیره کانون کارگزاران است از این روند بی‌اطلاع هستم. وقتی من این را نمی‌دانم سوال پیش می‌آید که آیا کار کارشناسی پشت این تصمیم بوده یا فردی خواسته اقدامی پوپولیستی انجام دهد یا شخص ذی‌نفعی این کار را پیش برده است؟ من از جانب موافق یا مخالف این تصمیم بحث نمی‌کنم، بلکه می‌خواهم بدانم ساختار سیاست‌گذاری در بازار سرمایه چگونه است. اما اگر نظرم را در مورد کارمزد کارگزاران بخواهید با هرگونه قیمت‌گذاری در هر سطحی ۱۰۰ درصد مخالفم. با این مساله که سازمان بورس و اوراق بهادار یا وزارت اقتصاد بتواند به این عرصه وارد شود مخالف هستم. این همان مصداق دستکاری در قیمت‌هاست که می‌دانیم در بازار سرمایه چنین اقدامی جرم است.
به‌نظر می‌رسد همکاران کارگزار شما و حتی مردم هم با این تصمیم مشکلی نداشتند. از سمت دیگر هم عده‌ای انحصار کارگزاری‌ها را مطرح می‌کنند که نیازمند نرخ‌گذاری دستوری است. نظری در این خصوص دارید؟
هدف ما ایراد سخنان پوپولیستی نیست تا تنها به ذائقه مردم خوش بیاید. ما می‌خواهیم راجع به مسیر و کار درست صحبت کنیم. به اعتقاد من کار کارشناسی این است که اولا مجوزهای کارگزاری و سایر نهادهای مالی برای تمامی افراد صاحب صلاحیت آزاد و تسهیل شود تا هر کس که می‌تواند به این حوزه ورود کند و ثانیا به جای تعیین دستوری نرخ کارمزد کارگزاری‌ها اجازه دهیم نرخ‌ها آزاد و در رقابت میان کارگزاری‌ها تعیین شود.
اصولا باید از بدنه کارشناسی کانون‌ها در این تصمیم‌گیری‌ها استفاده شود، اما اعتراضی در این خصوص دیده یا شنیده نمی‌شود، آیا فکر نمی‌کنید همکاران شما هم از این روند راضی هستند؟
من از جانب همکاران صحبت نمی‌کنم. اما باید با خودمان صادق باشیم؛ بخش خصوصی فعلی لزوما خیلی از بخش دولتی بالنده‌تر و کارشناسی‌تر نیست و این مایه تاسف است. نهادهای بخش خصوصی امتداد فرهنگ دولتی هستند. میل به عدم شفافیت که در سازمان بورس و دولت وجود دارد، در کانون‌ها نیز دیده می‌شود. این چرخه معیوبی را ایجاد می‌کند که باید از جایی بریده شود و تغییر کند. سرآغاز این تغییر نیز بخش خصوصی است که باید به جای آنکه طلب رانت کند به‌دنبال راهکارهایی باشد که رانت حذف شود هرچند به بهای کاهش درآمد و منافع کوتاه‌مدت باشد. هرجایی که شفافیت نباشد شائبه فساد ایجاد می‌شود ولو آنکه فسادی رخ ندهد. معتقدم اکثر قریب به اتفاق سیاست‌گذاران در بازار سرمایه نیت‌های خیر دارند و این قسمت جزو پاک‌ترین بخش‌های اقتصادی کشور هستند؛ اما نباید کاری انجام شود که شائبه فساد ایجاد‌کند. من باور دارم ضربه‌ای که شائبه فساد ایجاد می‌کند از خود فساد بدتر است.
یکی از مسائل فعلی سهامداران، خدمات حوزه IT و بحث هسته معاملات است. موضوعی که به ریسک جدی این روزهای بازار سهام تبدیل شده است. مشکل بازار سرمایه را در حوزه فناوری اطلاعات چه می‌دانید؟ این ریسک را چگونه می‌توان مرتفع کرد؟
بعضا تصور می‌شود برای درست کردن مساله فناوری اطلاعات بازار سرمایه کشور باید از یک شرکت خارجی سیستمی را خریداری و وارد کنیم یا همین سیستم را به‌روزرسانی کنیم. هرچند نیاز است که این مساله انجام شود، اما این همه آن چیزی که بخش IT ما به آن نیاز دارد، نیست. اول از همه باید سازوکاری تعریف شود که شرکت‌های فعال در این حوزه بتوانند درآمد مناسبی کسب کنند. در گام دوم باید تفکرمان اصلاح شود. ما به استارت‌آپ‌ها اجازه نمی‌دهیم از داده‌های مستقیم (API) استفاده کنند. مساله‌ای که اگر جایی در دنیا شنیده شود همه در عجب می‌مانند. این یعنی ما مسیر نوآوری را بسته‌ایم. این در حالی است که اکنون در دنیا بیش از آنکه شرکت‌های حوزه مالی فعال باشند، شرکت‌های حوزه IT فعالیت می‌کنند. باید کاری کنیم که در این حوزه سرمایه‌گذاری شود که خود نیازمند پرهیز از تصمیمات خلق‌الساعه است.
توسعه عرضی بازار سرمایه یکی از اولویت‌هایی است که می‌تواند بخشی از مشکلات فعلی اقتصاد را رفع کند. به‌نظر شما در حوزه پذیرش و ورود شرکت‌ها به بازار سهام چه وضعیتی داریم؟
در این حوزه خیلی اوضاع بهتر شده و عرضه اولیه‌ها سریع‌تر شده‌اند. شکی نیست که در بورس و فرابورس تلاش جدی انجام می‌شود تا شرکت‌های جدید وارد شوند. اما قطعا تا وضعیت مطلوب فاصله زیادی داریم. مهم‌تر آنکه اینجا هم برنامه‌ای وجود ندارد یا دست کم اعلام نمی‌شود که مثلا در هفته یا در ماه چند شرکت قرار است وارد بازار سرمایه شوند.
اما مساله اصلی ایرادی است که فرآیند عرضه اولیه دارد؛ به طوری که شرکت‌ها مجبور می‌شوند سهام خود را با قیمت پایین عرضه کنند و در مدت کوتاهی قیمت سهم عرضه‌شده چند برابر می‌شود. اگر در هر جای دنیا شرکتی با قیمتی عرضه شود که بعدا در بازار قیمت‌ها دو یا سه برابر شود، از شرکت واسط پذیره‌نویسی (تامین سرمایه یا هر شرکتی که ارزش‌گذاری کارشناسی را انجام داده است) شکایت خواهد شد که ارزان‌فروشی کرده است. به عنوان مثال شما می‌بینید دارایی یک نهاد عمومی که پول بازنشستگان کشور است وارد بازار سرمایه می‌شود با قیمتی که بعد از مدتی ۵ یا ۶ برابر شده است. این به معنای آن است که این پول از جیب سازمان تامین اجتماعی و بازنشستگانی که در بازار سرمایه نیستند، بیرون رفته است. باید سازوکاری تعریف شود که نهایت ۱۰ درصد سود عاید کسانی شود که در این عرضه شرکت کرده‌اند و هر کس رقم بالاتری را پیشنهاد کرد، خریدار شرکت باشد. اینکه مشابه کوپن، یک شرکت را میان سرمایه‌گذارانی که فقط داخل بازار سرمایه هستند توزیع کنیم، حتما روش غلط و غیرمنصفانه‌ای است. این مدل عرضه اولیه سهام خطاست.
این روزها با افت قیمت سهام و عقب‌نشینی شاخص کل از سقف شاهد جلسات متعدد سیاست‌گذار با بازیگران عمده بودیم. جلساتی که تحت عنوان حمایت از بازار تشکیل شدند. آیا حمایتی که اخیرا از بازار سرمایه انجام شده، بورس را نجات داده است؟ شما موافق جلسه حقوقی‌ها و اقدامات دولت هستید یا فکر می‌کنید به نحو دیگری باید عمل می‌شد؟
من می‌خواهم به دستورالعمل‌های خود سازمان بورس و اوراق بهادار برگردم جایی که می‌گوید هرگونه دستکاری در قیمت‌ها جرم است و عواقب کیفری دارد. بنابراین، اساسا با هرگونه مداخله‌ای که قیمت‌ها را از مسیر طبیعی خود خارج کند مخالف هستم. اصولا بازار تشکیل شده تا قیمت‌ها بر مبنای عرضه و تقاضا شکل بگیرد؛ این شیوه‌ای که دولت به وجود آورده که حمایت می‌کنیم یا نمی‌کنیم، حتما اشتباه بزرگی است که اتفاقا بر خلاف هدف‌گذاری انجام‌شده منجر به کاهش اعتماد مردم به بازار سرمایه می‌شود. اگر دولت در مقطعی تصمیم می‌گیرد از قیمت‌ها حمایت کند، چرا مردم باور نکنند که در روزی دیگر بنا به دلایلی دیگر، مداخله‌ای خلاف آن صورت نگیرد؟ البته می‌دانیم در تمام دنیا مکانیزم‌هایی وجود دارد که از سقوط‌های آزاد و رفتارهای هیجانی جلوگیری شود، اما اتفاقا دولت و سیاست‌گذار باید در جهتی حرکت کنند که نشان دهد در این زمینه دخالت نخواهند کرد. ایده کنترل کردن و شیوه حمایت کردن این‌چنینی شلیک به پای خود است. مردم از این رفتار، برداشت دستکاری قیمتی می‌کنند و کاملا خلاف اصول اخلاقی (moral hazard) حاکم بر بازار سرمایه است.
لطفا کمی بیشتر راجع به moral hazard توضیح دهید.
وقتی مدیران شرکت اقدامی را انجام دهند که منافع کوتاه‌مدت خود یا گروهی غیر از صاحبان اصلی شرکت را تامین کند، اما در بلندمدت به زیان صاحبان شرکت باشد از چنین واژه‌ای استفاده می‌شود. مثلا اکنون مطالباتی در بازار شکل گرفته که چرا فلان شرکت حقوقی از سهامش حمایت نمی‌کند که قیمت سهام آن نریزد؟ سوال اینجاست که چرا شرکتی که باید به فکر منافع صاحبان اصلی خود باشد بیاید از افرادی که پول خود را در بازار ثانویه سهام آورده‌اند و دنبال سود کوتاه‌مدت هستند حمایت کند؟
برخی معتقدند بازار سرمایه در حال شکوفایی است و در دوره‌های آغازین خود باید حمایت‌ها انجام شود تا مردم اعتماد کنند. شما با این رویکرد موافق نیستید؟
خیر، ما نمی‌توانیم با تغییر کارکرد ابزارها، اهداف دیگری را دنبال کنیم. بورس‌ها برای این به وجود آمده‌اند که در یک فضای شفاف رقابتی، بهترین قیمت‌ها را رقم بزنند؛ هرگونه دستکاری و مداخله در این کشف قیمت به معنای آن است که مفهوم بازار سرمایه را زیر سوال برده‌ایم. وقتی سیستمی را از معنای واقعی خود تهی می‌کنیم، نمی‌توانیم مدعی شویم به آن کمک کرده‌ایم.
گفته می‌شود اگر حمایت نمی‌شد می‌توانست عواقب اجتماعی و بی‌اعتمادی جدی برای این بازار به همراه داشته باشد. این را چگونه می‌بینید؟
در دوره قبلی افت قیمت سهام شرکت‌های لیست شده در بازار سرمایه با شهادت سردار سلیمانی، اجازه داده نشد که این قیمت‌ها اصلاح منطقی داشته باشند. جمع شدند و حقوقی‌ها را به خط کردند که باید حمایت کنید. اگر همان موقع یک اصلاح قیمت مناسب صورت می‌گرفت، می‌توانستیم جلوی رشد غیرمنطقی اخیر را نیز بگیریم که حالا هم با چنین اصلاحی مواجه شویم و بخواهیم مجددا با منابع دیگران حمایت و مداخله کنیم. آن زمان که برخی مسوولان در تلویزیون گفتند چه اشکالی دارد یک نفر خانه خود را بفروشد و خانه کوچک‌تری بخرد و مابقی را در بازار سرمایه سرمایه‌گذاری کند، باید به فکر می‌بودیم که چنین تشویق‌هایی شرایط طبیعی را برهم می‌زند و نتیجه‌اش می‌شود نیاز به حمایت‌های مداخله‌جویانه.
این اعتقاد وجود دارد که دستور آزادسازی سهام عدالت یک فرمان تاریخی درست بود. برخی معتقدند حمایت‌های دولت باعث موفقیت عرضه سهام عدالت شد. آیا این دستاورد، حمایت‌های اخیر را توجیه نمی‌کند؟
نفس آزادسازی سهام عدالت اقدام کاملا درستی است؛ اما اینکه بیاییم در آتش بازار سرمایه بدمیم تا سهام عدالت به فروش برسد به اعتقاد من کار اشتباهی است. البته همه این دمیدن در آتش هم از سمت دولت نبوده است. کاهش نرخ سود بین بانکی از سوی بانک مرکزی هم به این فضا کمک کرد.
در حال حاضر تعداد کدهای معاملاتی با رشد قابل توجهی همراه شده است. بورس به نقل محافل خانوادگی و دوستانه تبدیل شده و دیگر کمتر کسی است که جویای احوال روزانه این بازار نباشد. شما اصولا با حضور مردم در بازار سرمایه موافق هستید؟
حتما آمدن مردم به بازار سرمایه اتفاق مبارکی است؛ اما مهم‌تر آن است که به مردم این اطمینان را بدهیم که این بازار بر مبنای اصول خودش، یعنی شفافیت و مکانیزم درست کشف قیمت‌ها کار می‌کند. خیلی از مخاطبان می‌پرسند «چه سهمی بخریم؟»، «کی خارج شویم؟»، «کی وارد شویم؟». باید این نکته را اضافه کنم که اگر شما متخصص در تحلیل وضعیت شرکت‌ها نیستید و الان در حال خرید و فروش سهام هستید، کار اشتباهی انجام می‌دهید. من به عنوان مدیر یک مجموعه مالی به خودم اجازه خرید و فروش سهام در بازار سرمایه را نمی‌دهم. این آموزش‌هایی است که باید به مردم پیش از تشویق آنها به سرمایه‌گذاری در بازار سرمایه داده شود. باید به مردم گفته شود معامله کردن سهام یک کار تخصصی است و اگر دانشی در این خصوص ندارید باید به‌صورت غیرمستقیم و از طریق سرمایه‌گذاری در صندوق‌های سرمایه‌گذاری و سبدهای اختصاصی وارد این بازار پرریسک شوید.
یکی از بحث‌های داغ اخیر بازار سرمایه کشور موضوع دامنه نوسان است. محدودیتی که ویژه بازار سهام ایران است و شاید در کمتر بورسی دیده شود. این محدودیت در برهه‌ای از زمان که شوکی به بازار تحمیل می‌شود نیز به ابزاری برای کنترل مسیر تبدیل می‌شود. عده‌ای مخالف این دامنه هستند و گروهی با آن موافقند. نظر شما در این خصوص چیست؟
دامنه نوسان در این حدی که اکنون وجود دارد ملتهب‌کننده بازار و عامل بسیاری از تلاطم‌های فعلی است. کشف قیمت‌ها باید در کمترین زمان ممکن انجام شود. در غیر این صورت صف ایجاد می‌شود و عامل فساد است. حتما دامنه نوسان در آینده حذف خواهد شد، اما افرادی که در مقطع فعلی فعالیت می‌کنند باید مصائب آن را تحمل کنند.
با توجه به مشکلات متعددی که عنوان کردید پس چرا باید به آینده این بازار امیدوار باشیم؟
به اعتقاد من امید بر دو پایه استوار است؛ اول انجام تکلیف فردی و دوم یکپارچگی (integrity). مورد نخست به این معناست که هر کس به عنوان بخش خصوصی باید آن چیزی را که بر عهده دارد به بهترین نحو انجام دهد. مساله دوم نیز به صراحت و صداقت بر می‌گردد. نمی‌شود در جلسه با مدیر همه حرف‌های وی را تایید کنیم و در خلوت خلاف آن را بگوییم. نمی‌شود در رسانه حرفی را بزنیم که به آن اعتقاد نداریم تا مجوز فعالیت‌های ما باطل نشود. این یعنی سیستم از یکپارچگی یا صداقت کافی برخوردار نیست. به‌نظرم بخش خصوصی می‌تواند آغازگر شکل‌گیری چنین فضایی باشد که هم تکلیف خود را انجام دهد و هم یکپارچگی را حفظ کند.
