در یک بررسی بنیادی دو همسایه رقیب مقایسه شدند
سه سناریوی حمل‌ونقل دریایی
یکی از عوامل مهم در تحلیل این صنعت میزان تجارت کشور است. این عامل تحت فشار دو موضوع تحریم‌ها و همه‌گیری کرونا در سال 99 قرار گرفته است. به طوری که میزان تخلیه و بارگیری کانتینر در بندر شهید رجایی که بزرگ‌ترین بندر کانتینری کشور است. در سال 99 به حدود یک میلیون و 444هزار teu رسیده که کمترین میزان آن از سال 94 به بعد محسوب می‌شود. این عدد در سال 97 به دلیل وضع تحریم‌ها حدود یک میلیون teu کاهش داشته است. عمده این کاهش متاثر از کاهش واردات قطعه خودرو است که بخش عمده‌ای از تجارت کانتینری کشور را تشکیل می‌دهد. در سال 99 با شیوع کرونا در جهان و پس از آن در کشور سطح فعالیت در این بندر حدود 400 هزار teu دیگر کاهش یافت. در صورتی که باقی المان‌های اقتصادی به نسبت سال‌های 97 و 98 (ثبات نرخ بهره و عدم‌گشایش سیاسی) می‌توان انتظار داشت در سال 1400 با واکسیناسیون گسترده در کشور و جهان سطح فعالیت در این بندر به سطح سال‌های مورد اشاره بازگردد. هر زمانی که تحریم‌ها برداشته شوند می‌توان انتظار رشد یک میلیون teu را در یک بازه یک‌ساله داشت. اثر برداشته شدن تحریم‌ها علاوه بر میزان فعالیت در این صنعت بر نرخ دلاری فعالیت آنها هم اثر می‌گذارد. این موضوع به این دلیل است که نرخ تخلیه و بارگیری کانتینر برای صادرات ارزان‌تر از واردات است و در نتیجه هر چقدر سهم واردات از کل تجارت کانتینری کشور افزایش یابد میانگین نرخ دلاری فعالیت شرکت‌های فعال در این حوزه بیشتر می‌شود. در این تحلیل در صورت احیای برجام میانگین نرخ دلاری تخلیه و بارگیری شرکت‌ها 15 درصد و در صورت عدم‌احیای برجام 5 درصد نسبت به میانگین نرخ دلاری سال 99 رشد داده می‌شود.
مانند بسیاری از صنایع دیگر نرخ ارز هم اثر مستقیمی بر میزان درآمد این شرکت‌ها دارد و عمده هزینه‌های آنها ریالی است. دلار محاسباتی این شرکت‌ها توسط سازمان بنادر و کشتیرانی تعیین می‌شود و در حال نزدیک شدن به نرخ حواله در عمده مناطق فعالیت خود است، در نتیجه در شوک‌های ارزی حاشیه سود ناخالص آنها افزایش می‌یابد. دو شرکت تاید واتر خاورمیانه و توسعه خدمات دریایی و بندری سینا دو شرکت حاضر در بورس و فعال در این صنعت هستند که در این تحلیل مورد بررسی قرار می‌گیرند.
عمده درآمد هر دو شرکت از فعالیت تخلیه و بارگیری در بندر شهید رجایی تامین می‌شود. هر شرکت سهمی حدود 50 درصد از فعالیت در این بندر داراست. در این تحلیل وضعیت بنیادی نماد «حتاید» به صورت تلفیق مورد بررسی قرار گرفته است، به این دلیل بخش عمده‌ای از فعالیت این گروه توسط زیرمجموعه‌های این گروه صورت می‌گیرد که برای داشتن دید مناسب باید به صورت تلفیقی به بررسی این گروه پرداخت.
مفروضات و سناریو‌های مورد بررسی
در این تحلیل دو متغیر برون‌زای احیای برجام و نرخ بهره مبنای سناریو‌سازی قرار گرفته‌اند. برای احیای برجام در سال 1400 سه وضعیت تصویر شده است، ادامه احیای برجام با احتمال وقوع 40 درصد، ادامه وضعیت فعلی به عنوان وضعیت ابهام‌آمیز ادامه مذاکرات و عدم‌حصول نتیجه تا پایان سال با احتمال وقوع 40 درصد و شکست مذاکرات با احتمال وقوع 20 درصد حالت‌های ممکن است. برای نرخ بهره سه حالت نرخ بهره بیش از 22 درصدی با احتمال وقوع 10 درصدی، نرخ بهره بین 15 تا 22 درصدی با احتمال وقوع 60 درصدی و نرخ بهره 15 و کمتر از 15 درصدی با احتمال وقوع 30 درصدی در نظر گرفته شده است.
در مورد نرخ بهره با توجه به اینکه کدام سناریو در موضوع احیای برجام رخ بدهد، حالت‌های مختلفی در نظر گرفته شده است. در حالت احیای برجام دو سناریوی نرخ بهره بیش از 22 درصدی و نرخ بهره بین 15 تا 22 درصدی در نظر گرفته شده است. چون در این حالت با آزاد شدن منابع بلوکه شده دولت، فشار از روی بانک مرکزی برای تامین کسری بودجه برداشته می‌شود و احتمال افت نرخ بهره به زیر 15 درصد بسیار کاهش می‌یابد. در سناریوی ابهام‌آمیز هر سه حالت ممکن تصور شده و برای سناریوی شکست مذاکرات با توجه به افزایشی شدن دوباره انتظارات تورمی و نیاز دولت به تامین کسری خود از محل فروش اوراق بدهی صرفا حالت نرخ بهره بیش از 22 درصدی در نظر گرفته شده است. در مفروضات تحلیل گشایش سیاسی به افزایش مقدار فعالیت شرکت‌ها و کاهش نرخ بهره به افزایش نرخ‌ها منجر می‌شود.
ترکیب سناریو‌ها و مفروضات و احتمال وقوع آنها در جدول شماره 1 به نمایش گذاشته شده است.
بررسی «حتاید»
این شرکت دارای ساختار مالی است که بهتر است به صورت تلفیقی مورد بررسی قرار بگیرد. عمده درآمد این شرکت (حدود 70 درصد در سال 99) از محل فعالیت امور بندری کسب می‌شود که همسو با میزان فعالیت در بندر شهید رجایی و نرخ این فعالیت تغییر می‌کند.این شرکت در سال 99 حدود 270 میلیارد تومان از محل خدمات کامپیوتری درآمد شناسایی کرده است که حاشیه سود 8 درصدی داشته است.شرکت پتانسیل فروش دارایی‌های مازاد خود را دارد. اخیرا 4 فروند از شناور‌های خود را به مزایده گذاشته است. این 4 فروند شامل یک یدک‌کش، یک مسافربر، یک بارج سوخت‌رسان و یک بارج است.
برای کارشناسی میزان ارزش‌افزوده فروش این شناورها ارزش دلاری هر اسب‌بخار توان یدک‌کش و مسافر و هر تن ظرفیت حمل بار بارج‌ها بر اساس طرح‌های توجیهی در دسترس برای ساخت این شناورها به‌دست آمده و با تغییرات قیمت فولاد تعدیل شده و نهایتا مستهلک شده است. در نهایت شرکت می‌تواند از این محل حدود259میلیارد تومان معادل 132 تومان سود به ازای هر سهم شناسایی کند. در این تحلیل به سود شناسایی شده از این محل به دلیل تکرار ناپذیر‌بودن p/ e یک داده شده است.نکته حائز‌اهمیت دیگر برای این سهم، طرح توسعه مهمی است که در دست اجرا دارد که به واردات غلات در بنادر جنوبی کشور و ذخیره‌سازی آنها در سیلوها و توزیع آن در سراسر کشور با استفاده از شبکه راه‌آهن
می‌پردازد.
طبق برآورد شرکت از خرداد‌ماه سال‌جاری این طرح به بهره‌برداری رسیده و قابلیت تاثیر‌گذاری بر سود شرکت را دارد. در این تحلیل به دلیل عدم در دسترس بودن اطلاعات لازم برای تخمین میزان اثرگذاری این طرح در سال 1400 اثر این موضوع دیده نشده است و می‌توان از این موضوع به‌عنوان پتانسیل و عامل غافلگیر‌کننده برای سهم یاد کرد.
بررسی «حسینا»
شرایط حسینا به نسبت حتاید شفاف‌تر است و قیمت سهم به اطلاعات واکنش روان‌تری را نشان می‌دهد. عمده درآمد این شرکت هم مربوط به فعالیت تخلیه و بارگیری کانتینری در بندر شهید‌رجایی است، به‌طوری‌که در سال 99 از کل درآمد 850میلیارد تومانی شرکت 527 میلیارد تومان آن از این محل تامین شده است.
نکته‌جالب توجه برای این سهم رشد میانگین نرخ دلاری فعالیت این شرکت در نیمه دوم سال 99 و رسیدن به 34 دلار به ازای هر Teu است. این عدد در نیمه نخست سال 99 حدود 29 دلار بوده است که به‌نظر می رسد عمده این رشد به دلیل نزدیک شدن نرخ دلار محاسبه شده برای فعالیت این سهم به نرخ حواله است. در این تحلیل برای سناریوهایی که در آن برجام احیا شده باشد این عدد 36 دلار و برای سناریوهایی که در آن برجام احیا نشده باشد این عدد به‌طور میانگین برای سال 1400 حدود 33 دلار در نظر گرفته شده است.
تخمین ارزش ذاتی
در جدول شماره 2 احتمال وقوع هر سناریو، سود کارشناسی شده هر کدام از شرکت‌ها، در کنار نسبت قیمت به سود کارشناسی شده برای تخمین ارزش ذاتی و ارزش ذاتی در هر سناریو آورده شده است. در این تحلیل برای تخمین ارزش ذاتی این دو سهم در هر سناریو با توجه به نرخ بهره واقعی هر کدام از حالت‌ها از یک نسبت قیمت به سود کارشناسی شده استفاده شده است.در نهایت به این نتیجه می‌رسیم که در همه سناریو‌ها قیمت فعلی این دو سهم با مفروضات در نظر گرفته‌شده گران هستند و از مقایسه قیمت فعلی با ارزش ذاتی آنها نشان می‌دهد که با این توزیع احتمال‌ها خرید این دو سهم در قیمت‌های فعلی به نسبت ارزش ذاتی آنها 44 درصد برای حسینا و 21درصد برای حتاید گران است.
