پیشنهادی برای آزادسازی سهام عدالت
او از من پرسید اطلاع دارم چه زمانی می‌توان پول آزادسازی سهام عدالت را دریافت کرد؟ بعد با کمی خجالت‌زدگی توضیح داد که سال‌هاست اجاره‌نشین است و زمینی را در حاشیه شهر خریده و روزهای جمعه که سر کار نمی‌رود، برای خود و خانواده‌اش خانه‌ای می‌سازد. با خوشحالی و امیدواری توضیح می‌داد که می‌تواند با پول آزادسازی احتمالا هزینه تیرچه‌های سقف خانه‌اش را تامین کند و یک قدم به خانه دار شدن نزدیک شود.
آقا اسماعیل شاید نمونه‌ای از میلیون‌ها مشمولی است که هر کدام به نحوی امیدوارند عایدی حاصل از فروش سهام عدالت را به زخمی بزنند و بتوانند گوشه‌ای از کمبودهای زندگی‌شان را جبران کنند. بنابراین لازم است آزادسازی سهام عدالت به گونه‌ای صورت پذیرد که بیشترین عایدی را نصیب مشمولان کند و سهام آنها را با بالاترین قیمت ممکن به فروش برساند. در این راستا، می‌توان پیشنهادهای مختلفی را بررسی کرد؛ اما شاید مهم‌ترین انگیزه‌ای که در خریداران برای پرداخت قیمتی بالاتر از قیمت بازار وجود دارد و لذا منابع بیشتری را برای مشمولان به ارمغان خواهد آورد، امکان خرید در حجم بالا یا به‌صورت بلوکی است. بنابراین هرگونه ایجاد زیرساخت برای ایجاد هماهنگی و همزمانی میان فروش هریک از مشمولان و تجمیع آنها می‌تواند زمینه مناسبی برای کسب ارزش بیشتر برای آنها به ارمغان آورد. آنچه تاکنون مانع اصلی برای فروش بلوکی سهام و مذاکره مستقیم با خریداران بوده، مسائل مربوط به دستگاه‌های نظارتی و «اهلیت خریدار» است که به متولیان واگذاری این پیام را می‌دهد که هرگونه واگذاری بلوکی و مذاکره مستقیم با خریداران می‌تواند بعدا ریسک‌ها و مشکلاتی را برای آنها ایجاد کند و لذا در حال حاضر امکان‌پذیر نیست.
اما راهکاری که می‌توان فروش جمعی را بدون ایجاد مسائل نظارتی ایجاد کرد، با استفاده از تجربه جهانی قابل استحصال است. توضیح اینکه فرآیند انتقال مالکیت از تعداد زیادی سهامدار خرد به یک سهامدار عمده در بازارهای بین‌المللی به کرات اتفاق می‌افتد که رایج‌ترین مورد آن، «قبضه مالکیت خصمانه»
(hostile takeover) شرکت‌های بورسی است که طی آن، خریدار به‌دلیل به توافق نرسیدن با هیات‌مدیره برای واگذاری، مستقیما به سراغ سهامداران می‌رود و با ارائه یک پیشنهاد عمومی به همه سهامداران در قالب tender offer به آنها امکان می‌دهد در صورت تمایل، در یک بازه زمانی مشخص و اعلام‌شده، سهام خود را به قیمت پیشنهادی خریدار که معمولا ۳۰ تا ۵۰ درصد بالاتر از قیمت تابلو است بفروشند یا به اصطلاح tender کنند. همچنین خریدار می‌تواند این شرط را پیشاپیش اعلام کند که این معامله تنها در صورتی نهایی خواهد شد که حداقلی از سهامداران حاضر به فروش سهام خود شوند تا از خرید حداقلی از سهام و توجیه‌پذیر بودن پرداخت یک صرف (premium) قیمتی اطمینان یابد.
جزئیات فنی tender offer مفصل و خارج از حوصله این نوشتار است؛ اما شاید یک پیشنهاد عملیاتی برای خلق ارزش و کسب عایدی بیشتر برای مشمولان سهام عدالت این است که به موازات امکان فروش خرد (که معمولا به‌صورت نیابتی از طریق کارگزاری‌ها انجام می‌شود و مشکلات و نگرانی‌های خاص خود را می‌تواند به همراه داشته باشد)، این امکان فراهم شود که سهامداران مختلف به‌خصوص سهامداران عمده بتوانند در صورت تمایل یک پیشنهاد مشخص را برای tender offer به سازمان بورس ارائه کنند. این پیشنهاد شامل یک بازه زمانی مشخص و یک قیمت پیشنهادی مشخص است که به سهامداران خرد امکان می‌دهد در صورت تمایل، سهام خود را از طریق سامانه معاملاتی (با تعبیه کردن یک گزینه شبیه به گزینه عرضه اولیه در سامانه معاملات آنلاین) به سهامدار مربوطه بفروشند. طبعا سهامداران مختلف می‌توانند پیشنهادهای مختلفی را به سازمان ارائه کنند که پیشنهادی که بالاترین قیمت را داشته باشد، مورد موافقت قرار می‌گیرد. کارگزاران و بانک‌ها نیز که قرار شده به نیابت از مشمولان فاقد کد بورسی فروش سهام را انجام دهند، قطعا می‌توانند از این طریق سهام را بفروشند؛ زیرا قیمت بالاتری نسبت به بازار خواهد داشت و نگرانی‌های مربوط به «ارزان‌فروشی» و ورود احتمالی دستگاه‌های نظارتی را مرتفع خواهد کرد.
این پیشنهاد را قطعا می‌توان بهبود داد؛ اما غرض اصلی از این پیشنهاد این است که حال که مسیر آزادسازی برای انتفاع مشمولان سهام عدالت انتخاب شده است، بتوان با سازوکاری نسبتا ساده و بدون نیاز به ایجاد نهادهای جدید مالی، حداکثر بهره‌برداری را برای مشمولان سهام عدالت که در شرایط کنونی اقتصاد، بسیاری از آنها نیاز مبرم به کمک مالی دارند، انجام داد.
*دکتر علی ابراهیم‌نژاد، عضو هیات علمی دانشکده مدیریت و اقتصاد دانشگاه صنعتی شریف است.
