در گفت‌وگو با کارشناسان بررسی شد
کیک عرضه‌های اولیه چگونه تقسیم می‌شود؟
در صورتی که در عرضه اولیه‌ای تعداد سهم محدود باشد باید سهمیه کمتری به صندوق تعلق گیرد، در واقع صندوق نیز همانند یکی از کدهای معاملاتی و شخص حقوقی باید سهم ببرد نه بیشتر گروه بورس- محبوبه مغانی: سرمایه‌گذاران بازار سهام خاطره‌های خوشی از عرضه‌های اولیه دارند. چه عرضه‌های اولیه اصل چهل‌وچهاری که از نیمه دوم دهه ۸۰ آغاز شد و سود خوبی عاید معامله‌گران کرد و چه عرضه‌های بخش خصوصی که تجربه‌های خوبی را در بازار به ثبت رساند.
کشف قیمت عادلانه در کنار حمایت قوی سهامدار عمده از جمله دلایل اصلی رشد قیمت سهام شرکت‌ها پس از عرضه اولیه به شمار می‌رود، عرضه‌هایی که هم‌اکنون در بازار سرمایه طرفداران بسیاری دارد، ولی شدت تقاضا برای خرید سهام در عرضه اولیه موجب شد تا در سال‌های اخیر این نوع عرضه‌ها سهمیه‌بندی و یا به تعبیری واضح‌تر جیره‌بندی شوند تا همه فعالان بازار سهام بتوانند از کیک شیرین عرضه‌های اولیه بهره‌مند شوند. این در حالی است که در همین روش سهمیه‌بندی، چون سهم اختصاص داده شده به شرکت‌های کارگزاری تعلق می‌گیرد و خود معامله‌گران (غیر از معامله‌گران برخط) طرف اصلی نیستند باز هم شاهد گلایه‌های سهامداران از تقسیم ناعادلانه عرضه‌های اولیه هستیم.
عرضه‌هایی که به اعتقاد برخی سهامداران، به صورت شفافی تقسیم نمی‌شود و کارگزاران بیشتر حجم این عرضه‌های طلایی را به مشتریان عمده و یا برخی آشنایان خود اختصاص می‌دهند.
در گزارش پیش رو در گفت‌وگو با دو مقام مسوول در صنعت کارگزاری به بررسی وضعیت نحوه تقسیم سهام در عرضه‌های اولیه پرداخته‌ایم که در ادامه از نظرتان می‌گذرد:
دفاع از نوع تقسیم عرضه‌های اولیه
مدیرعامل شرکت کارگزاری بانک ملت در مورد پیشنهاد ورود کارگزاران در قراردادهای بازخرید سهام در عرضه‌های اولیه به خبرنگار دنیای اقتصاد گفت: شناخت ماهیت سهام با ریسک همراه است و تحمل ریسک نیز قیمتی دارد که به آن صرف ریسک می‌گویند؛ بر این اساس تمام سود سرمایه‌گذار در بازار سهام به تحمل ریسک او برمی‌گردد.
حسن محمدتبار اظهارکرد: درصورت وجود قرارداد بازخرید سهام، ریسک آن کاهش یافته و شخص فروشنده، سهام را به قیمت بالاتری به فروش خواهد رساند؛ بنابراین وجود یا نبود قرارداد بازخرید درخصوص یک سهم، به فروشنده، وضعیت بازار، محیط سرمایه‌گذاری و تحمل ریسک خریداران موجود در بازار مرتبط می‌شود. به عبارتی، نمی‌توان گفت که وجود قرارداد بازخرید سهام به نفع همگان است.
این کارگزار ادامه داد: برای اشخاص حرفه‌ای که صنعت و تجارت شرکت را به خوبی درک کرده باشند، استفاده از بازخرید سهام به نوعی موجب کاهش سود ناشی از خرید و فروش سهام می‌شود، زیرا اینگونه افراد به دلیل حرفه‌ای بودن در شناخت سهام و ریسک‌های آن، سود می‌سازند.
وی در مورد سهمیه‌بندی سهام بنگاه‌های دولتی در عرضه‌های اولیه، بر لزوم توجه به اندازه سرمایه شرکت و ارزش بازار آن تاکید کرد و گفت: به عنوان مثال تعداد کل سهام «شتران» ۶۱ میلیون سهم بود که ۵ درصد آن یعنی ۳ میلیون سهم باید حداقل بین ۸۰ کارگزار سهمیه‌بندی می‌شد. درست است که سهمیه هر کارگزاری به همراه تمامی شعب آن ۳۷ هزار سهم بود، اما با توجه به ارزش ۷۵۰۰ تومانی هر سهم، ارزش معاملاتی هر کارگزار حدود ۲۷۸ میلیون تومان بود.
محمدتبار ادامه داد: در اینگونه موارد که تعداد سهام قابل عرضه اندک است، تخصیص به هر کارگزاری مبنایی صحیح است. به عبارتی، نمی‌توان از مبنای تعداد ایستگاه‌های معاملاتی استفاده کرد. به طور مثال با وجود بیش از ۷۰۰ ایستگاه معاملاتی و تخصیص سهام طبق دستورالعمل، با فرض پوشش ۹۰ درصد ، سهمیه هر ایستگاه حدود ۴۵۰۰ سهم می‌شد. در اینجا تفاوت کارگزاری‌های دارای ایستگاه‌های معاملاتی بالا و کارگزاران دارای ایستگاه معاملاتی کم، بسیار فاحش می‌شد که توزیع عادلانه‌ای نبود.
وی در ارزیابی خود از مکانیزم تخصیص سهم در عرضه‌های اولیه، به تخصیص سهم در عرضه‌های اولیه در مرحله اول به کارگزاران و سپس از سوی کارگزاران به مشتریان اشاره کرد.
این کارگزار با تاکید بر لزوم استفاده از مبانی خاص و قابل اتکا برای تخصیص سهام به کارگزاران و مشتریان، یادآورشد: تخصیص سهام از طرف بورس بر مبنای دستورالعمل انجام می‌شود و سلیقه‌ای نیست، اما در تخصیص سهام توسط کارگزاران مبانی خاصی همانند اولویت زمانی در دستور خرید، پر گردش بودن مشتری، و ... وجود دارد که مبنایی مناسب برای تخصیص است و این بسته به کارگزار است که چگونه عدالت را رعایت کند.
وی در مورد چگونگی تخصیص سهام از سوی کارگزاران به مشتریان، گفت: با تعیین محدودیت سهام به هر کد معاملاتی و اشخاص حقیقی و حقوقی توسط بورس‌ها، اهمیت موضوع اختصاص سهمیه خاص به هر معامله گر به طور سلیقه‌ای کمتر می‌شود، اما از بین نمی‌رود.
محمدتبار در پاسخ به این سوال که آیا در کشف قیمت صورت گرفته در این عرضه‌ها، قیمت از سوی عرضه کننده به خریدار تحمیل نمی‌شود؟ گفت: خریدار مجبور به خرید نیست و می‌تواند با ارزیابی خود از قیمت، سفارش محدود بدهد؛ بنابراین تحمیل اینجا کلمه صحیحی نیست.
صندوق‌ها چقدر سهم ببرند؟
وی تخصیص سهام از سوی برخی از کارگزاران به صندوق‌های تحت مدیریت خود، به بهانه محدود بودن سهم عرضه را عادلانه ندانست و تاکیدکرد: در صورتی که در عرضه اولیه‌ای تعداد سهم محدود باشد باید سهمیه کمتری به صندوق تعلق گیرد در واقع صندوق هم همانند یکی از کدهای معاملاتی و شخص حقوقی باید سهم ببرد نه بیشتر.
این کارگزار با بیان اینکه بورس می‌تواند تا اندازه‌ای بر نحوه تخصیص عرضه‌های اولیه نظارت داشته باشد، تصریح کرد: این موضوع هم همانند برخی از اصول حسابداری، به نظر مدیریت کارگزاری در به‌کارگیری مبانی تخصیص برمی‌گردد و مبانی به کار گرفته شده کارگزاران با یکدیگر متفاوت است. بنابراین، نظارت تا اندازه‌ای موثر واقع می‌شود.
وی ادامه داد: باید توجه داشت که کارگزاران نمی‌توانند تمامی سهمیه‌ها را به اشخاص خاصی تخصیص دهند زیرا در این صورت سایر مشتریان خود را از دست می‌دهند و این یکی از مهمترین مکانیزم‌های نظارتی است که بسیار موثر است.
محمد تبار در مورد نحوه تخصیص سهم به ایستگاه‌های معاملاتی، گفت: هنگامی که اندازه سهام شرکت مورد عرضه، بزرگ است، تخصیص به تعداد ایستگاه‌ها برمی‌گردد. بنابراین کارگزاران با تعداد ایستگاه‌های بیشتر سهمیه بیشتری خواهند داشت. اما زمانی که عرضه محدود است، سهمیه‌بندی به تعداد کارگزاران می‌شود نه تعداد ایستگاه‌ها، که این موضوع نیز خود عادلانه است و در دستورالعمل معاملات دیده شده است.
وی در این میان بر لزوم محدود کردن
آنلاین تریدرها به حضور در عرضه‌های اولیه تاکید کرد و ادامه داد: حضور در عرضه‌های اولیه و قیمت‌دهی در تخصص کارگزاران و معامله‌گران حرفه‌ای PAM است. بنابراین اشخاصی که مسلط به معامله و آشنا به جو رقابت نیستند، بسیاری از رقابت‌ها را مخدوش می‌کنند.
محمدتبار دلیل اختصاص سهمیه اندک به آنلاین تریدرها را نیز گواهی بر این مطلب دانست که در این میان بهتر است حتی آنلاین تریدرها نیز از طرف کارگزاران حرفه‌ای دستور خرید بدهند.
تخصیص‌ها مناسب نیست
مدیر سرمایه‌گذاری صندوق سرمایه‌گذاری آگاه نیز به خبرنگار دنیای اقتصاد در مورد ایجاد اطمینان به سرمایه‌گذاران در عرضه‌های اولیه از طریق انعقاد قراردادهای بازخرید سهام از سوی کارگزاران عنوان کرد: در این خصوص باید اقداماتی مانند بازارگردانی، تعهد پذیره نویسی و... که از وظایف اصلی شرکت‌های تامین سرمایه است، صورت گیرد که متاسفانه جای خالی آن در بازار ما محسوس است.
مصطفی بیاتی درخصوص ضرورت سهمیه بندی سهام در عرضه‌های اولیه در سال‌های اخیر گفت: با توجه به محدودیت عرضه سهام در شرکت‌های دولتی (در حال خصوصی شدن) از طرف سازمان خصوصی‌سازی و با مکانیزم فعلی عرضه‌های اولیه؛ کارگزاران چاره‌ای جز سهمیه‌بندی برای مشتریان ندارند. مثلا یک شرکت کارگزاری که ۵۰۰ مشتری فعال دارد و کل سهمیه او ۳۷ هزار سهم است به طور متوسط به هر مشتری امکان تخصیص ۷۴ سهم خواهد داشت. در کارگزاری‌های بزرگ این مشکل مضاعف خواهد بود. این کارشناس بازار با نامناسب خواندن مکانیزم فعلی تخصیص سهم در عرضه‌های اولیه، پیشنهاد کرد: با توجه به ویژگی‌های هر عرضه اولیه (مانند تعداد سهام قابل عرضه؛ اندازه شرکت، سهامداران و ...) باید از یکی از روش‌های متداول در بورس‌های دیگر استفاده شود.
وی ادامه داد: چنانچه در این میان به تعداد ایستگاه‌های معاملاتی، تعداد مشتریان و حجم معاملات کارگزاران توجه شود و سهمیه تخصیصی به کارگزاران، با در نظر گرفتن فاکتورهای یادشده باشد، بسیار سودمند خواهد بود؛ این امر سبب خواهد شد تا کارگزاران فعال و بزرگ در تخصیص سهام به مشتریانشان در مضیقه قرار نگیرند.
بیاتی در مورد انتقاد وارده بر تحمیل قیمت از سوی عرضه‌کننده به خریدار در کشف قیمت در عرضه‌های اولیه، تصریح کرد: در شیوه فعلی عرضه‌های اولیه، عرضه‌کنندگان سهام با توجه به عوامل مختلف از جمله شرایط کلی بازار و برآوردشان از ارزش ذاتی شرکت، حداقل قیمت مد نظرشان را مشخص کرده و اقدام به عرضه می‌کنند. خریداران نیز با توجه به دیدگاهی که نسبت به ارزش ذاتی سهام دارند اقدام به خرید می‌کنند یا خرید انجام نمی‌دهند.
وی در پاسخ به این سوال که آیا تخصیص سهمیه به هر کارگزاری، نمی‌تواند منجر به تخصیص سهم به صورت ناعادلانه میان معامله‌گران کارگزاری شود، گفت: کارگزاران با توجه به تعداد مشتریان متقاضی خرید سهم در عرضه اولیه و حجم معاملات هر مشتری اقدام به تخصیص سهام می‌کنند؛ میزان مشتری مداری کارگزاران و حجم معاملات هر مشتری عوامل اصلی در تعیین سهمیه مشتریان است.
دردسر معاملات آنلاین برای عرضه‌های اولیه
بیاتی در مورد توجیه تخصیص سهام عرضه‌های اولیه به صندوق‌های تحت مدیریت شرکت‌های کارگزاری، اظهار کرد: واقعیت این است که گاهی سهمیه هر کارگزاری و ارزش ریالی آن بسیار کم‌اهمیت است و کارگزاران بر اساس اصل فایده- هزینه اقدام به این کار می‌کنند. البته هر صندوق تعداد قابل توجهی سرمایه‌گذار دارد که به‌طور غیرمستقیم از این اقدام بهره‌مند می‌شوند، ولی دلیل اصلی این امر، رقم پایین سهمیه است.
وی نظارت بورس بر نحوه تخصیص عرضه‌های اولیه را تنها شامل زمانی دانست که برای تخصیص به هر کد معاملاتی، محدودیتی گذاشته شود که این امر سبب می‌شود تا بورس به منظور رعایت محدودیت‌ها به نظارت بپردازد.
این کارشناس بازار ادامه داد: همچنین به شکایت مشتریانی که در این مورد از کارگزاران شکایت داشته باشند، رسیدگی می‌شود.
بیاتی در این میان مساله نداشتن آشنایی کامل بسیاری از معامله‌گران با سیستم آنلاین را مساله با اهمیتی دانست و گفت: در اغلب عرضه‌های اولیه، توسط غیرحرفه‌ای‌ها اعدادی وارد سامانه معاملاتی می‌شود که منجر به رقابت‌های نامناسب و اختلال در فرآیند عرضه اولیه می‌شوند؛ گاهی نیز این ضرر وزیان به خودشان باز می‌گردد.
وی تصریح کرد: در این میان برخی از کارگزاران محدودیت‌هایی را در سیستم‌های بر خط مشتریان اعمال می‌کنند که لازم است این محدودیت‌ها توسط کلیه کارگزاران اعمال شود.
ارسال نظر