چگونه از وقوع بحرانی دیگر جلوگیری کنیم؟
مترجم: مجید روئین‌پرویزی
ما شکست خوردیم. منظورم از «ما»، اقتصاددانان است. این درست که بسیاری را باید در این رابطه سرزنش کرد؛ شمار زیادی از افراد تصمیمات بدی اتخاذ کردند.
نیک رو
مترجم: مجید روئین‌پرویزی
ما شکست خوردیم. منظورم از «ما»، اقتصاددانان است. این درست که بسیاری را باید در این رابطه سرزنش کرد؛ شمار زیادی از افراد تصمیمات بدی اتخاذ کردند. ولی ما نمی‌دانستیم چگونه نظامی مالی‌ای طراحی کنیم که قدرت لازم را در برابر افرادی که تصمیمات نامناسب می‌گیرند داشته باشد. در این نظام اگر برخی افراد قیمت بالایی برای خانه‌هایشان پرداختند و برخی دیگر زیادی به آنها وام دادند، نتیجه باید این می‌شد که خانه‌های بیش از حد ساخته شده و در مقابل سرمایه‌گذاری‌های دیگر کمتر انجام شوند و در نهایت نیز وقتی قیمت مسکن پایین می‌رفت و بازپرداخت وام‌ها مشکل پیدا می‌کرد توزیع ثروت دگرگون می‌گشت. اما همین و بس، نظام نباید طوری می‌بود که این تازه شروع مشکلات باشد.
اما چگونه می‌توانیم از وقوع مجدد چنین بحرانی جلوگیری کنیم؟ شاید نمی‌توانیم. شاید نظام مالی سرمایه‌داری ذاتا مستعد بحران است و هیچ تمهیدی نیز نمی‌تواند جلوی وقوع دوباره آن را بگیرد. شاید از آنجا که نظام‌های دیگر حتی وضعشان بدتر است (به نوبه خود مستعد بحران‌اند) باید با همین سیستم بسازیم، بگذاریم هر بار بحران اتفاق بیافتد و سپس دولت آن را جمع و جور نماید. شاید چاره همین است (و ۳۰۰ سال سابقه تاریخ نیز آن را تصدیق می‌کند). اما من این را نمی‌پذیرم. ما باید بهتر از اینها عمل کنیم. این بحران مالی نیز، همانند بحران‌های دیگر، سه مولفه اصلی دارد:
۱ -ترکیدن حباب (قیمت)
۲ -استقراض (leverage ، منظور به طور خاص استفاده از اهرم‌های مالی است)
۳ -عدم تناسب سررسید (جذب منابع کوتاه مدت و وام‌دهی بلندمدت)
(اوراق مشتقه را فراموش کنید؛ آنها تنها راهی زیرکانه برای قرض‌گیری بیشتر یا دور زدن قوانین محدودکننده استفاده از «اهرم‌های مالی» هستند.)
ترکیدن حباب منجر به سقوط ارزش دارایی‌ها می‌شود. اهرم‌های مالی نیز بدان معنا است که سقوط قیمت دارایی‌ها برخی بازیگران بازار را از بازپرداخت دیون‌شان ناتوان می‌سازد. عدم تناسب سررسید مساله را تشدید می‌کند، زیرا باعث فرار از بازپرداخت نقد نشدن وام‌های پرداختی شده و در نتیجه برخی بازیگران را که پیش از این دارای توان مالی بودند ورشکست می‌سازد.
به چهار طریق می‌توانیم برای جلوگیری از وقوع بحران‌های مالی تلاش کنیم:
۱) از شکل‌گیری حباب‌ها ممانعت به عمل آوریم. اگر بانک‌های مرکزی نرخ‌های بهره را به اندازه کافی بالا می‌بردند، می‌توانستند حباب بخش مسکن را پیش از آنکه بیش از حد بزرگ شود خالی کنند. البته همه دارایی‌ها بیش از حد قیمت‌گذاری نشده بودند. لذا نرخ‌های بهره بالا می‌توانست به باقی اقتصاد صدمه بزند. همچنین لازمه چنین سیاستی این است که سیاست‌گذاران باید درحالی که همه در اطرافشان به واسطه خوشحالی ناشی از افزایش قیمت واقع‌بینی‌شان را از دست داده‌اند هوشیاری خود را حفظ کنند. ولی سیاست‌گذاران نیز انسان‌اند و بهرحال، شوکی واقعی نیز می‌توانست به طور متوسط همین اثر را بر قیمت‌های مسکن داشته باشد. نظام مالی مناسب باید نسبت به شوک‌های واقعی، و ترکیدن حباب، به یک اندازه از قابلیت
تطبیق و انعطاف برخوردار باشد.
۲) حدود ایمنی برای استفاده از اهرم مالی و تناسب سررسیدها وضع کنیم. اگر سقف پرداخت وام‌های رهنی به ۷۵درصد قیمت مسکن موردنظر محدود می‌شد، کاهش ۲۵درصدی قیمت‌های مسکن به نکول وام‌های رهنی منجر نمی‌گشت. البته این حرف را دیگر نمی‌توان در مورد کاهش ۲۶درصدی تکرار کرد. در حقیقت تنها سطح ایمن استفاده از اهرم مالی، عدم استفاده از آن است. اما مردم می‌خواهند از این اهرم‌ها استفاده کنند، و یک نظام مالی کارا باید چنین امکانی به آنها بدهد. بدون وجود اهرم‌های مالی ما مجبور می‌شدیم قیمت خانه‌هایمان را نقدا بپردازیم، یا از تامین مالی از طریق حقوق صاحبان سهام استفاده کنیم، که در آن صورت بانکی که از سرمایه‌اش استفاده کرده‌ایم، می‌توانست به عنوان مالک، نگذارد ما دیوار خانه‌مان را نارنجی کنیم. همچنین، متناسب کردن سررسیدها خطر فرار از بازپرداخت را کاهش می‌دهد، ولی باز هم تنها فاصله مناسب میان سررسیدها فاصله صفر است. اما مردم این فاصله‌ها را می‌خواهند، و لذا یک نظام مالی کارا باید چنین امکانی به آنها بدهد. به هر حال گاهی ممکن است ناگهان نیازی فوری به پول نقد داشته باشیم. باید گفت مقررات محدودکننده اهرم مالی و عدم تناسب سررسیدها در گذشته به اجرا گذاشته شده، و شکست خورده‌اند. مردم این امکانات را می‌خواهند، و به همین دلیل همواره راه‌های جدیدی برای دور زدن مقررات خواهند یافت.
۳) عدم تضمین توان مالی وام‌گیرندگان و نقدشوندگی وام‌ها توسط دولت. باید توجه داشت این کار هم به صورت آشکار و هم تلویحی (مثل نجات‌های موردی) صورت می‌گیرد. ضمانت‌های دولتی باعث می‌شوند مقررات در جهت کاهش مخاطرات اخلاقی عمل کنند. وقتی دولت عملا نقشی مالکیتی در موسسات مالی پیدا کند، آن‌گاه نظارت و بازرسی ضرورت می‌ِیابد، که خود پیچیده و هزینه‌بر است. اگر دولت می‌توانست به درستی وام‌های خوب را از بد تشخیص دهد، باید پرسید دیگر اساسا چه نیازی به نظام مالی سرمایه‌داری بود؟ بهتر می‌بود یک بانک بزرگ دولتی برای تمام پس‌اندازها و وام‌ها داشته باشیم. اما تاریخ به ما می‌گوید این اقدام نتایج بهتری دربر نخواهد داشت. و دولت‌ها هم می‌توانند فاقد توان مالی و نقدینگی (ارز که نمی‌توانند چاپ کنند) شوند، و لذا ضمانت‌های بی‌ارزش می‌گردند.
۴) و یک اقدام کاملا متفاوت: چگونگی برخورد قانون با ورشکستگی‌ها را تغییر دهیم. ورشکستگی هزینه‌هایی واقعی دارد. به وکلا و حسابداران نیاز خواهد بود
(که خود به خود هزینه برند)، و فعالیت واقعی اقتصادی نیز در حینی که وکلا و حسابداران مشغول بررسی‌اند که چه چیزی از چه کسی به کی می‌رسد، (که از قبلی هم هزینه‌برتر است) متوقف می‌گردد. شبکه روابط میان افراد (کارگران، مدیران، مشتریان) و سرمایه (فیزیکی و مالی) از هم می‌گسلد، زیرا مردم نمی‌توانند در انتظار باقی بمانند. وقتی وام‌گیرنده‌ای ورشکست می‌شود سرمایه که همین شبکه‌ها هستند، از بین می‌رود. دارایی‌ها نقدشوندگی و در نتیجه ارزش‌شان را از دست می‌دهند. فروش‌های برق‌آسا، قیمت دارایی‌ها را کاهش می‌دهند.
و همه اینها منجر به گسترش بحران می‌شود. هیچ یک از این هزینه‌های واقعی قابل‌اجتناب نیستند. ولی می‌توان آنها را با «قوانین عقد قرارداد» بهتر، کاهش داد.
تلاش برای جلوگیری از وقوع بحران از طریق جلوگیری از وقوع ورشکستگی، به عقیده من همان طور که در گذشته موفق نبوده است، از این به بعد نیز توفیقی نخواهد داشت. دلیل اصلی‌اش این است: اگر نظام مالی ایمن به نظر برسد، مردم ریسک بیشتری خواهند پذیرفت و این خود نظام مالی را ناامن می‌سازد. اگر دولت از ما حمایت کند، دیگر به ریسک‌ها توجهی نخواهیم داشت و تا جای ممکن به کمک اهرم‌های مالی دارایی‌های فاقد توان نقدشوندگی را در قیمت‌های حبابی خریداری خواهیم کرد. بستن کمربند ایمنی باعث می‌شود ما سریع‌تر برانیم.
به جای تلاش در جهت جلوگیری از وقوع ورشکستگی، باید بر تلاش برای حذف هزینه‌های واقعی ورشکستگی تمرکز نماییم. کاهش هزینه‌های واقعی باید همچنین به کاهش سرایت آثار بحران کمک کند.
وظیفه دولت به اجرا درآوردن قراردادها است. ورشکستگی هم به این معنا است که فردی قراردادی را زیر پا گذاشته، پس دولت باید در این هنگام وارد عمل شده و تصمیم بگیرد که قدم بعدی چه خواهد بود. فصل ۱۱ در ایالات‌متحده، یک نوآوری مهم قانونی در جهت کاهش هزینه‌های واقعی ورشکستگی به حساب می‌آید، اما نسبت به آهنگ حرکت موسسات مالی بسیار کند است.
عواقب قانونی ورشکستگی باید فوری و خودکار باشند. ورشکستگی یک بانک، باید به معنای تغییر مالکیت آن باشد نه فروپاشی‌اش (مگر آنکه مالکان جدید آن تصمیم بگیرند منحل‌اش کنند.) ورشکستگی نباید باعث بیکار شدن مدیران و کارکنان بنگاه شود (مگر آنکه مالکان جدید بخواهند آنها را اخراج نمایند).
مالکان جدید باید افرادی باشند که خود از ورشستگی خسارت دیده‌اند. به عبارتی اوراق قرضه شرکت که در تملک آنهاست باید فورا و به صورت اتوماتیک تبدیل به سهام دارای حق رای شود.
سهام قدیم باید تبدیل به اوراق اختیار خرید گردند، تا امکان خرید سهم جدید، در صورت پرداخت بدهی‌های قبلی، را فراهم آورند. هر عهدی تحت برخی شرایط شکسته می‌شود، از این رو اوراق بدهی نیز تبدیل به سهام می‌شوند.
قانون قراردادها باید به ضرورت وجود امکان تبدیل میان اوراق قرضه و سهام توجه داشته و آن را فوری و خودکار نماید.
تنها من نیستم که در حمایت از چنین راه حلی سخن می‌گویم. ویلم بیترگ (Willem Buiterg) نیز چنین پیشنهادی داده است. (در حقیقت من این ایده را از او گرفته‌ام) و همینطور لوئیجی زینگالس (به خاطر دارم از فرد دیگری نیز چنین پیشنهادی را خوانده بودم، ولی هنوز نتوانسته‌ام لینک مطلب او را بیابم) البته من نمی‌گویم تبدیل میان اوراق قرضه و سهام را به عنوان راهکاری اضطراری در اوج بحران به بانک‌های مشکل‌دار تحمیل کنیم. بلکه معتقدم تبدیل فوری و خودکار اوراق قرضه به سهام در هنگام ورشکستگی باید به عنوان یکی از قواعد بازی مستقر گشته و جابیفتد (مگر آنکه قراردادهای خصوصی، شرایط دیگری را برای خود در نظر گرفته باشند.) به عبارتی می‌توان آن را برگ «اختیار ورشکستگی در هنگام ورشکستگی» (default option for default)نامید.
ارسال نظر