تسهیل کمی حوزه یورو در سال نو میلادی

شادی آذری: بانک مرکزی اروپا سرانجام در اوایل سال ۲۰۱۵ برنامه‌ای را که مدت‌ها انتظارش می‌رفت، اجرا خواهد کرد. این بانک با نزدیک شدن به پایان سال ۲۰۱۴، علائمی نشان داد که از آمادگی بیش از پیش آن برای اجرای طرح بزرگ تسهیل کمی حکایت داشت. هدف از تسهیل کمی یا همان چاپ پول برای خرید دارایی‌های مالی، این است که نرخ بیش از حد پایین و نگران‌کننده تورم، افزایش یابد. چنین مسوولیتی، مستلزم خرید اوراق قرضه است که در آلمان از مقبولیت چندانی برخوردار نیست، اما در عین حال این کشور باید از پول واحد اروپا حمایت کند. آیا بانک مرکزی اروپا در اجلاس شورای خود در تاریخ ۲ بهمن در هر صورت رای به اجرای این طرح خواهد داد؟ ماریو دراگی، رئیس بانک مرکزی اروپا می‌خواهد تحت هر شرایطی کلید این سیاست پولی را بزند چون نرخ تورم بسیار پایین‌تر از هدف ۲ درصدی بانک مرکزی است. نرخ کلی تورم حوزه یورو در سال ۲۰۱۴ کمتر از یک درصد بود و در ماه نوامبر به ۳/۰ درصد رسید. نرخ تورم هسته‌ای یا همان نرخ تورم همه قیمت‌ها به جز قیمت موادغذایی و انرژی، در اواخر سال ۲۰۱۴ به تنها ۷/۰ درصد رسید. افت شدید قیمت نفت نوایی خوش‌آهنگ برای اقتصاد بیمار حوزه یورو بود. اما ممکن است این قیمت پایین، سطح انتظارات تورمی را کاهش دهد که در این صورت برای اقتصاد حوزه یورو تبعات دردناکی خواهد داشت. چون در این صورت نرخ تورم کلی را هر چند به‌صورت موقت، به سطح منفی خواهد رساند.

تداوم «تورم پایین»، برای حوزه یورو بسیار بد است، چون بسیاری از کشورهای عضو این حوزه در بحران بدهی‌های فزاینده بخش دولتی و خصوصی گرفتار هستند. اگر بحران تنزل قیمت‌ها به‌طور آشکار بر این حوزه مستولی شود، به وام‌گیرندگان آسیب خواهد زد: وقتی که قیمت‌ها کاهش یابند، فشار واقعی بدهی‌هایی که معمولا با معیار اسمی تعیین می‌شوند، افزایش خواهد یافت. اما اگر صرفا تورم کم ادامه یابد باز به وام‌گیرندگان آسیب وارد خواهد آمد چون درآمدهایی که برای بازپرداخت بدهی‌هایشان صرف می‌شود، کندتر از آنچه در زمان اخذ وام تصور می‌کردند، افزایش خواهد یافت. اما بانک مرکزی اروپا دیگر نمی‌تواند با کاهش نرخ بهره به حل این مشکل کمکی کند: این بانک نرخ اصلی بهره وام خود را در ماه سپتامبر به رقم ناچیز ۰۵/۰ درصد رساند. اما بانک مرکزی اروپا هنوز هم می‌تواند با افزایش اندازه ترازنامه خود دست به سیاست‌های تسهیلی بزند. بانک می‌خواهد اندازه این ترازنامه را به اوجش در سال ۲۰۱۲ یعنی ۳ تریلیون یورو (۷/۳ تریلیون دلار) برساند. این یعنی یک تریلیون یورو بیش از رقم فعلی. البته هیچ تاریخی برای اجرای این هدف تعیین نشده است. آخرین اوجی که ترازنامه این بانک شاهد بود پس از آن روی داده بود که بانک مرکزی اروپا توانست بحران بودجه‌ای بانک‌ها را با تخصیص یک تریلیون یورو وام سه ساله در زمستان ۲۰۱۱ از میان بردارد. از آن زمان به بعد بانک‌های شمال اروپا بازپرداخت پول را زودهنگام انجام دادند، بنابراین ترازنامه بانک مرکزی ضعیف شد. بانک مرکزی اروپا امیدوار بود که این کوچک شدن اندازه ترازنامه خود را از طریق دور تازه‌ای از عملیات بودجه‌ای درازمدت جبران کند. بنابراین تصمیم گرفت که نقدینگی را تا سال ۲۰۱۸ با نرخ ثابت سالانه فقط ۱۵/۰ درصد تامین کند. اما دو مرحله از این هشت مرحله تامین نقدینگی، کاملا مایوس‌کننده بود. در ماه‌های سپتامبر و دسامبر، بانک‌ها فقط ۲۱۲ میلیارد یورو یعنی کمی بیشتر از ۴۰۰ میلیارد یوروی موجود، وام گرفتند. دو دلیل عامل این برداشت کم بود که در دو عرضه نقدینگی نیمه نخست سال ۲۰۱۵ و عرضه‌های بعدی نیز تاثیرگذار خواهند بود، گرچه بانک‌های کشورهای جنوب اروپا هنوز تشنه بودجه بانک مرکزی هستند، اما همتاهای شمالی آنان می‌توانند در بازارها خود را تامین کنند. هدف از این عملیات تامین بودجه برای وام‌دهی به بخش خصوصی است، اما در شرایطی که کسب و کارها دوران کسادی را تجربه می‌کنند، آنقدر به وام‌گیری تمایلی نشان نمی‌دهند، گرچه این عرضه‌های نقدینگی تا ژوئن ۲۰۱۶ ادامه خواهد داشت، واضح است که بانک مرکزی اروپا نمی‌تواند برای افزایش ترازنامه خود به بانک‌ها متکی باشد. مطمئن‌ترین راه برای انجام این کار تسهیل کمی است. بانک مرکزی با وجود آنکه می‌داند آلمانی‌ها با خرید بدهی‌ها مخالفند، این‌کار را با خرید دو نوع دارایی بخش خصوصی در اواخر سال ۲۰۱۴ انجام داده است: اوراق قرضه پوشش داده شده (اوراق قرضه صادر شده توسط بانک‌ها به پشتوانه وام‌های تضمین شده) و اوراق بهادار دارای پشتوانه، اما هیچ‌کدام از اینها آنقدر بزرگ نیست که بتواند برای چنین خریدهایی کشش ایجاد کند. تا اواخر ماه دسامبر، بانک مرکزی اروپا بیش از ۳۰ میلیارد یورو اوراق قرضه پوشش داده شده خرید. این اقدام می‌تواند تا پایان سال ۲۰۱۵ به میزان ۲۰۰ میلیارد یورو بر تراز‌نامه بانک مرکزی بیفزاید.

نوع دیگری از دارایی‌های خصوصی که بانک مرکزی اروپا می‌تواند خریداری کند، اوراق قرضه شرکتی است، اما بانک مرکزی اروپا فشار زیادی را شاهد خواهد بود تا سالانه بیش از ۱۰۰ میلیارد یورو از آنها را خریداری کند. با این وجود هنوز با هدف خود فاصله زیادی خواهد داشت. تنها راه مطمئن برای افزایش ترازنامه بانک مرکزی به اندازه یک تریلیون یورو، خرید بدهی‌های دولت است. این تنها دارایی است که به اندازه کافی بزرگ است. این بدهی‌ها در فصل سوم سال ۲۰۱۴ بالغ بر ۶/۶ تریلیون یورو بوده است. خرید بدهی‌های دولتی همچنین تنها راهی است که در آمریکا، بریتانیا و ژاپن برای تسهیل کمی به‌کار گرفته شده است. بانک مرکزی اروپا مجاز است اوراق قرضه را در بازارهای ثانوی خریداری کند، اما این بانک برخلاف سایر بانک‌های مرکزی فاقد یک دولت واحد است. رتبه اعتبارات کشورهای حوزه یورو از AAA در آلمان تا «بی‌ارزش» در یونان متفاوت است. اگر وضعیت سیاست در یونان از این وخیم‌تر شود، خرید بدهی‌های این کشور، بانک مرکزی اروپا را به دردسر خواهد انداخت. جنز ویدمان رئیس باندس‌بانک آلمان نسبت به هر اقدامی که بانک مرکزی اروپا را به انحراف به سوی مسیر مالی ممنوعه بکشاند، هشدار داده است. اکثریت شورای ۲۵ عضوی اتحادیه اروپا از دراگی برای حرکت به سمت تسهیل کمی حمایت خواهند کرد، اما چنین سیاست بحث‌برانگیزی در صورت محروم ماندن از حمایت کافی نتیجه معکوس خواهد داد.

نگرانی در مورد قانونی بودن تسهیل کمی با رای یکی از مقامات قانونی دادگاه عالی اروپا رفع خواهد شد. او در روز ۱۴ ژانویه در مورد قانونی بودن خرید اوراق قرضه رای خود را صادر خواهد کرد. دراگی در ژوئیه سال ۲۰۱۲ وعده داده بود که «هر آنچه لازم باشد» برای نجات یورو انجام خواهد داد. برخی تحلیلگران بر این باورند که کافی است بانک مرکزی دکمه تسهیل کمی را در اواخر این ماه بفشارد، البته این احتمال ضعیف است که اعلام طرح خرید بدهی‌ها مبلغی بیش از ۵۰۰ میلیارد یورو را در بر داشته باشد. اینکه آیا این مقدار کافی خواهد بود تا حوزه یورو را از وضعیت تاسفبار رشد کند اقتصادی و تورم ناچیز نجات دهد یا نه موضوعی دیگر است.