مهدی مشکی

بخش نخست

در عرف معمول، ریسک خطری است که در نتیجه عدم اطمینان نسبت به ماهیت و کیفیت وقوع پدیده‌ای در آینده، حادث می‌شود. در متون مالی از ریسک‌ تعاریف متفاوتی انجام شده است. برخی ریسک را به عنوان هرگونه نوسان احتمالی مورد انتظار در بازدهی اقتصادی تلقی کرده و برخی دیگر مفهوم ریسک را صرفا به نوسانات احتمالی منفی در بازده دارایی‌ها محدود می‌نمایند.

ریسک همیشه یکی از دغدغه‌های سرمایه‌گذاران بوده و در این میان سرمایه‌گذارانی موفق تلقی می‌شوند که بتوانند سطح قابل قبولی از ریسک را پذیرا باشند. به‌طور کلی ریسک را می‌توان به دو طبقه یعنی ریسک مالی و ریسک غیرمالی تقسیم نمود. ریسک‌هایی نظیر ریسک نرخ ارز، ریسک نرخ سود، ریسک اعتباری، ریسک نقدینگی از جمله ریسک‌های مالی تلقی گردیده و در مقابل ریسک سیاسی، ریسک صنعت، ریسک مدیریت و ریسک قوانین و مقررات از مجموعه ریسک‌های غیرمالی محسوب می‌شود. در عین حال باید به این نکته نیز توجه داشت که تفکیک دو دسته ریسک فوق به معنای نفی اثرات متقابل ریسک‌های مزبور بر یکدیگر نمی‌باشد.

ضرورت مدیریت و کنترل بهینه ریسک در واحدهای اقتصادی و تجاری موجب شده است که مطالعات وسیعی در این مورد طی دو دهه گذشته انجام گیرد. هدف مشترک مطالعات مزبور یافتن راهکارهایی جهت کنترل ریسک و مدیریت مناسب آن بود. مدیریت ریسک در واقع‌ فرآیندی است که بنگاه اقتصادی را قادر به کنترل انواع ریسک‌ها و برخورد مناسب با آن می‌کند. بر این اساس ابتدا انواع ریسک‌ها شناسایی شده و سپس روش کنترل مناسب آن مشخص می‌شود. البته توجه به این نکته ضروری است که برخی از ریسک‌ها نظیر ریسک سیاسی را نمی‌توان به طور کلی حذف و یا تحت کنترل قرار داد؛ لذا نگرش علمی به مساله ریسک، چیزی جز مدیریت آن نمی‌باشد.

مدیریت ریسک جهت اعمال کنترل موثر بر ریسک و به حداقل رساندن آن نیازمند ابزاری است که توسط مهندسی مالی طراحی و عرضه می‌شود. مهندسی مالی، ابزارهای جدید مالی را طراحی و یا اقدام به توسعه آن می‌نماید تا در نهایت امکان ارائه راه‌حل‌های متبکرانه برای مسائل و مشکلات مالی فراهم شود. یکی از ابزارهای مهندسی مالی که جهت کنترل و مدیریت ریسک از آن استفاده می‌شود، ابزارهای مشتقه مالی است. ابزارهای مشتقه مالی که عمدتا بعد از دهه ۱۹۹۰ مطرح گردید، نوعی ابزار مالی است که ارزش آن از ارزش سایر دارایی‌های مالی مشتق شده و تغییرات قیمت هر یک از آنها تابعی از تغییرات قیمت دارایی اصلی است. ابزارهای مالی مشتق شده و تغییرات قیمت هر یک از آنها تابعی از تغییرات قیمت دارایی‌ اصلی است. ابزارهای مشتقه مالی به چهار طبقه اصلی تقسیم می‌شود:

قرارداد سلف، قرارداد آتی، اختیار معامله و قرارداد تاخت(معاوضه)

الف- قرارداد سلف. قراردادی است که در آن طرفین توافق می‌کنند مقدار مشخص کالایی را در تاریخ معینی در آینده و بر حسب قیمت مشخص معامله نمایند. استفاده از قرارداد آتی به طرفین قرارداد این فرصت را می‌دهد که برحسب پیش‌بینی‌های خود از روند قیمت‌ها وارد قرارداد شده و افرادی که به دنبال پوشش ریسک تغییرات آتی قیمت‌ها هستند، از این طریق به مدیریت ریسک می‌پردازند. معاملات مربوط به قرارداد آتی در بازارهای خارج از بورس (OTC) انجام شده و طرفین قرارداد به طور مستقیم با هم در ارتباط می‌باشند. قرارداد سلف دارای نواقص و کاستی‌های متعددی است از جمله اینکه در صنایعی مثل صنعت نفت، هر گونه افزایش قیت نفت می‌تواند باعث تشویق فروشنده و هر گونه کاهش قیمت باعث ایجاد انگیزه در خریدار برای لغو قرارداد شود. همچنین از آنجایی که در معاملات سلف طرفین قرارداد ملزم به انتشار جزئیات قرارداد نیستند، لذا این قرارداد شفافیت کمتری نسبت به قرارداد آتی دارد.

با این وجود بازارهای کاغذی سلف همچنان نقش کلیدی خود را در بازار نفت حفظ کرده است. از جمله دلایل اصلی این موضوع این است که در قرارداد سلف معامله‌گران نفتی می‌توانند طرف معامله خود را انتخاب نموده و انجام معامله بدون آنکه محدود به ساعت کار بورس‌ها باشد در هر زمانی که مورد توافق طرفین باشد قابل‌انجام می‌باشد. امروزه با وجود اینکه رشد سریع بازار قراردادهای آتی از اهمیت بازار سلف کاسته است ولیکن هنوز بازار کاغذی سلف نفت برنت ۱۵روزه از مهم‌ترین بازارهای سلف نفت خام محسوب می‌شود.

ب - قرارداد آتی. نوع استاندارد شده قرارداد سلف می‌باشد. استاندارد به این معنی که حجم، کیفیت، خصوصیات فنی و زمان و مکان تحویل آن باید بر طبق ضوابط بورس باشد. به عنوان مثال، مقدار استاندارد معاملات نفت خام بورس‌های نفتی مضربی از ۱۰۰۰بشکه نفت خام بوده و هر ۱۰۰۰بشکه نفت خام یک قرارداد نامیده می‌شود. قرارداد آتی از طریق نهادهای واسطه‌ای تحت عنوان اتاق پایاپای انجام گرفته و این اتاق تعهدات طرفین معامله را تضمین می‌نماید. وجود موسسات مزبور باعث می‌شود تا طرفین معامله هر وقت اراده کنند از معامله خارج شده و قرارداد را فسخ نمایند. در این نوع قرارداد، خریدار و فروشنده باید مبلغی را تحت‌عنوان ودیعه برای تضمین اجرای قرارداد نزد موسسات پایاپای پرداخت کنند. قرارداد آتی برخلاف قرارداد سلف فقط در بورس‌های رسمی معامله می‌شود. هم‌اکنون نفت و گاز در قالب قراردادهای آتی در بورس‌هایی نظیر بورس تجاری نیویورک (NYMEX) و بورس نفت لندن (IPE) خرید و فروش می‌شود.

ج - اختیار معامله. اختیار معامله توافقی است بین واگذارکننده و تحصیل‌کننده اختیار که به موجب آن دارنده آن، حق خرید یا فروش دارایی خاصی را با قیمت مشخص و در تاریخ معینی در زمان آینده دارا می‌باشد. اختیار معامله شامل دو اختیار خرید و اختیار فروش می‌باشد. اختیار خرید به خریدار اختیار معامله این حق را می‌دهد که دارایی خاصی را به قیمت معین و در تاریخ مشخص و یا قبل از آن خریداری کند. به همین ترتیب، اختیار فروش به خریدار حق می‌دهد که دارایی خاصی را به قیمت معین و در تاریخ مشخص و یا قبل از آن به فروشنده اختیار بفروشد. اختیار خرید و اختیار فروش می‌تواند از نوع اروپایی و یا از نوع آمریکایی آن باشد. اختیار معامله اروپایی فقط در تاریخ سررسید قابل‌اجرا است در حالی که اختیار معامله آمریکایی از هنگام انعقاد قرارداد تا تاریخ سررسید قابل‌اجرا می‌باشد. هر یک از دو اختیار معامله فوق هم در بورس‌های اروپایی و هم آمریکایی رایج بوده و مورد استفاده قرار می‌گیرد. اختیار معامله در مورد انرژی شامل اختیارات نفت خام و فرآورده‌های مربوطه معمولا از نوع اختیار آمریکایی می‌باشد. از قابلیت‌های اختیار معامله این است که هم در بازار رسمی و هم در بازارهای خارج از بورس قابل‌معامله است.

برخلاف خریدار، اختیار خرید که هیچ گونه تعهدی در قبال قرارداد نداشته و حداکثر زیان احتمالی او معادل قیمت اختیار خرید می‌باشد، واگذاری اختیار خرید برای فروشنده تعهدآور بوده و او باید دارایی را بر حسب قیمت توافق‌شده به خریدار واگذار نماید و تنها سودی که فروشنده به‌دست می‌آورد، همان قیمت اختیار معامله است که خریدار پرداخت می‌نماید. این در حالی است که زیان او بستگی به قیمت دارایی در سررسید داشته و در مواردی می‌تواند قابل‌توجه باشد. در مقابل حداکثر سود خریدار اختیار فروش (حداکثر زیان فروشنده) معادل قیمت توافقی دارایی پس از کسر قیمت اختیار فروش و حداکثر زیان وی (حداکثر سود فروشنده) معادل قیمت اختیار فروش خواهد بود.

در هر صورت استفاده از استراتژی فروش اختیار ابزار مناسبی برای پوشش ریسک در موقعیت فروش و استفاده از استراتژی خرید اختیار ابزار مناسبی برای پوشش ریسک در موقعیت خرید می‌باشد.

اختیارات نفت خام برنت برای اولین بار در ۱۱مه ۱۹۸۹ در بورس IPE عرضه شد و مورد استقبال معامله‌گران قرار گرفت. معامله‌گرانی که اختیارات نفت خام برنت را معامله می‌کنند، ملزم می‌باشند که حساب «ودیعه روزانه» باز کرده و مشابه قرارداد آتی به صورت روزانه اقدام به تسویه آن نمایند. براساس ضوابط بورس IPE، محدودیتی برای تعداد قراردادهایی که معامله‌گران می‌خواهند معامله کنند، وجود ندارد.

د- قرارداد تاخت (معاوضه). در قرارداد تاخت، مجموعه‌ای از جریان‌های نقدی با نرخ ثابت و مجموعه‌ای از جریان‌های نقدی با نرخ شناور با یکدیگر معاوضه می‌شود. به این ترتیب معامله‌گری که در معرض ریسک تغییرات نامطلوب قیمت قرار دارد، جریان نقد ثابت و در مقابل شخصی که به اقتضای حرفه خود با قبول ریسک به دنبال استفاده از این فرصت‌ها برای کسب سود است، جریان نقد شناور را انتخاب می‌کند. در کلیه قراردادهای تاخت، علاوه‌بر طرفین معامله، طرف سومی نیز تحت عنوان معامله‌گر تاخت وجود دارد که وظیفه او یافتن طرف معامله است.

قرارداد تاخت مثل قرارداد سلف در بازارهای خارج از بورس که شامل بانک‌های تجاری و بانک‌های سرمایه‌گذاری است، معامله می‌شود. با توجه به وجود معامله‌گران تاخت، طرفین معامله با هیچ گونه ریسکی مربوط به طرف مقابل مواجه نیستند. قرارداد تاخت انواع مختلفی مثل تاخت نرخ سود، تاخت نرخ ارز، تاخت مالکیت، تاخت اعتبار و تاخت کالا دارد که یکی از مصادیق مهم تاخت کالا، نفت و محصولات پتروشیمی است.

راه‌اندازی بورس نفت، گاز و پتروشیمی در کشور می‌تواند با به‌کارگیری ابزار مناسب مدیریت ریسک، مساله قیمت را تا اندازه زیادی به روز کرده و محیط امنی برای سرمایه‌گذاری فراهم نماید. این در حالی است که هنوز استفاده از ابزار فوق در بورس‌های اوراق بهادار و بورس کالا نیز تحقق نیافته است. امید است با نگرش مثبتی که در محافل مالی و فقهای اسلامی نسبت به سودمندی ابزارهای مدیریت ریسک وجود دارد، هرچه سریع‌تر مقدمات لازم جهت به‌کارگیری تجهیز بازارهای بورس به ابزارهای فوق فراهم گردد.

عضو هیات‌علمی دانشگاه پیام‌نور