«دنیای‌اقتصاد» بررسی کرد
چندرشته‌‌‌ای‌‌‌ها در مرحله ارزندگی؟
سرمایه‌گذاری تامین اجتماعی (شستا)، سرمایه‌گذاری غدیر (وغدیر)، گروه مدیریت سرمایه‌گذاری امید (وامید)، سرمایه‌گذاری گروه توسعه ملی (وبانک)، سرمایه‌گذاری صندوق بازنشستگی (وصندوق) و سرمایه‌گذاری ملی ایران (ونیکی) نمادهای گروه «سرمایهگذاریهای چندرشتهای» هستند.شرکت‌های چندرشتهای که در گروهی به همین نام در تابلوی معاملات بورس معامله می‌‌‌شوند، در واقع هلدینگهای بزرگ سرمایه‌گذاری هستند که عمدتا در رشته‌‌‌های مختلف صنعتی نظیر پتروشیمی‌‌‌ها، صنایع فولادی، نیروگاه‌‌‌ها و... فعالیت می‌کنند.
یکی از مزیت‌‌‌های اصلی سرمایه‌گذاری در چندرشته‌‌‌ای‌‌‌ها کم‌‌‌ریسک بودنشان نسبت به سایر گروههای بازار سرمایه است؛ به این دلیل که عمدتا پرتفویی متنوع از بازار را در دل خود گنجانده‌‌‌اند و می‌‌‌توانند علاوه بر بازدهی مناسب، ریسک کمتری را نیز نسبت به سایر گزینه‌‌‌های سرمایه‌گذاری به سهامداران تحمیل کنند.
این گروه متشکل از هلدینگهای سرمایه‌گذاری است و هریک از این هلدینگ‌ها در بخشهای مختلف اعم از بورسی و غیربورسی سرمایه‌گذاری انجام داده‌اند و برای تحلیل سودآوری این شرکت‌ها باید ارزش خالص دارایی (NAV) آنها را مورد بررسی قرار دهیم و برای ارزش‌گذاری سهام هلدینگهای چندرشتهای اصطلاحا از روش P/ NAV استفاده می‌کنیم. در ادامه به بررسی ارزش خالص داراییهای این شرکت‌ها می‌‌‌پردازیم.
«شستا»
شرکت سرمایه‌گذاری تامین‌اجتماعی در تاریخ 20/ 01/ 1399 در بخش هلدینگ چندرشتهای صنعتی در بازار دوم بورس درج و 10درصد از سهام آن در تاریخ 27/ 01/ 1399 در بازار بورس عرضه عمومی شد. شرکت سرمایه‌گذاری تامین‌اجتماعی هم‌‌‌اکنون در قالب 9هلدینگ در حوزه‌های مختلف مشغول فعالیت است: پرتفوی سرمایه‌گذاری شستا در حال حاضر از 156شرکت مدیریتی و 92شرکت غیرمدیریتی تشکیل شده و بالغ بر 80درصد ارزش پرتفوی شرکت بورسی است. از میان 9هلدینگ تابعه شستا، 6هلدینگ تاپیکو، تیپیکو، تاصیکو، صباتامین، سیمان‌تامین و کشتیرانی بورسی هستند و مطابق برنامهریزی انجام‌شده، مراحل ورود به بورس سه‌هلدینگ دیگر شامل صنایع عمومی تامین، مدیریت توسعه انرژی تامین و خدمات ارتباطی رایتل نیز در حال انجام است.
در حال حاضر، عمده پرتفوی بورسی شستا شامل 70درصد سرمایه‌گذاری نفت و گاز و پتروشیمی تامین، 58درصد سرمایه‌گذاری صباتامین، 35درصد شرکت سرمایه‌گذاری دارویی تامین، 24درصد کشتیرانی جمهوری اسلامی ایران، 31درصد شرکت سرمایه‌گذاری صدر تامین و 89درصد سرمایه‌گذاری سیمان تامین هستند که ارزش روز آنها حدود 7/ 173هزار میلیارد تومان است (در اینجا به دلیل کم‌بودن میزان مالکیت در شرکت‌های دیگر نسبت به این نمادها و تعداد بالای آنها از آوردن نامشان خودداری شده است) و دارای بهای تمامشدهای در حدود 147هزار میلیارد تومان هستند. در کنار این پرتفوی بورسی، شستا دارای پرتفویی خارج از بورس به ارزش تقریبی 53هزار و 789میلیارد تومان با بهای تمامشده تقریبی 2/ 33هزار میلیارد تومان است که عمده فعالیتهای این شرکت‌ها در زمینه سرمایه‌گذاری صنعتی، سنگآهن، انرژی و شرکت ملی نفتکش است. مازاد ارزش پرتفوی بورسی 26 و پرتفوی غیربورسی 5/ 20هزار میلیارد تومان است. با احتساب حقوق صاحبان سهام شرکت به مبلغ 178هزار میلیارد تومان، خالص ارزش دارایی شستا به بالای 225هزار میلیارد تومان بالغ می‌شود. با توجه به تعداد 1636میلیارد سهام این شرکت، رقم 1375ریال خالص دارایی هر سهم می‌شود. قیمت روز تابلوی سهم در حال حاضر روی 1061 قرار دارد که حدود 77درصد ارزش دارایی سهم می‌شود.
«وغدیر»
شرکت سرمایه‌گذاری غدیر به عنوان یکی از پنج شرکت چندرشتهای صنعتی در صنایع نفت و گاز و پتروشیمی؛ صنایع، معادن و فلزات اساسی؛ برق و انرژی؛ سیمان و صنایع وابسته به آن؛ واسطه‌گری‌های مالی؛ حمل‌ونقل، انبوه‌سازی املاک و مستغلات؛ IT و ICT و شبکه‌های انتقال اطلاعات فعالیت می‌کند.
نمادهای بورسی «وغدیر» شامل 64درصد شرکت گسترس نفت و گاز پارسیان، 18درصد پتروشیمی پارس، 74درصد توسعه سرمایه و صنعت غدیر، 3درصد توسعه صنایع بهشهر، 14درصد شرکت بین‌المللی توسعه ساختمان، 8درصد آ.اس.پ و... به ارزش تقریبی 2/ 88هزارمیلیارد تومان با بهای تمامشده تقریبی 9/ 5میلیارد تومان است. پرتفوی غیربورسی «وغدیر» نیز با دارا بودن شرکت‌هایی در حوزه برق و انرژی، معادن، فلزات و... یکی از بهترین پرتفوهاست که ارزش روز آن در حدود 6/ 81هزار میلیارد تومان با بهای تمامشدهای به رقم 2/ 9هزار میلیارد تومان است.
با توجه به حقوق صاحبان سهام به مبلغ 6/ 14هزار میلیارد تومان، ارزش خالص داراییهای این شرکت به حدود 170هزار میلیارد تومان رسیده است. بنابراین در حال حاضر NAV شرکت به 23هزار و 522ریال رسیده که با توجه به قیمت روی تابلو 15هزار و 110ریال، روی 2/ 64درصد NAV آن معامله می‌شود.
«وامید»
پرتفوی بورسی این شرکت شامل 37درصد معدنی و صنعتی گل‌‌‌گهر، 39درصد چادرملو، 26درصد سنگآهن گهرزمین، 91درصد مدیریت انرژی امید تابان‌هور، 67درصد سرمایه‌گذاری سپه، 86درصد سرمایه‌گذاری توسعه گوهران‌امید، 84درصد سیمان هرمزگان، 69درصد کویر تایر و... است. ارزش روز پرتفوی بورسی این چندرشتهای 4/ 284هزار میلیارد تومان و ارزش پرتفوی غیربورسی آن 5/ 13هزار میلیارد تومان شده است. بهای تمامشده اینها هم به ترتیب 6/ 12 و 1/ 3هزار میلیارد تومان بوده است، از همین رو مازاد ارزش سرمایهگذاریهای «وامید» در مجموع به 1/ 246هزار میلیارد تومان بالغ شده که به ازای هر سهم (nav) 28هزار و 167ریال می‌شود. قیمت روز هر سهم «وامید» روز گذشته روی تابلو 15هزار و 800ریال بود که به میزان 1/ 56درصد NAV آن می‌شود.
«وصندوق»
61درصد از پرتفوی «وصندوق» در صنعت محصولات شیمیایی سرمایه‌گذاری شده است. این شرکت در پرتفوی بورسی خود 23درصد سهام پتروشیمی‌جم، 17درصد پتروشیمی فناوران، 5درصد پتروشیمی نوری، 13درصد پتروشیمی امیرکبیر، 12درصد پتروشیمی خارک، 37درصد ایرانول و 4درصد پالایش نفت اصفهان و... را دارد. ارزش روز این پرتفو در حال حاضر 2/ 70هزار میلیارد تومان و بهای تمامشده آن 4/ 7هزار میلیارد تومان است. اهم پرتفوی غیربورسی این شرکت هم شامل صندوق سرمایه‌گذاری سپید دماوند، صبافولاد خلیج‌فارس، صنایع پتروشیمی مسجدسلیمان و ... می‌شود.
بهای تمامشده این شرکت‌ها 8/ 3هزار میلیارد تومان بوده است. برآوردها نشان می‌دهد که ارزش روز این شرکت‌ها در حال حاضر به بالغ بر 4/ 67هزار میلیارد تومان می‌‌‌رسد. حقوق صاحبان سهام این شرکت طبق آخرین گزارش‌‌‌ها 11هزار میلیارد تومان بوده است. بر مبنای همین ارقام می‌‌‌توان خالص داراییهای هر سهم این شرکت را 33هزار و 703ریال محاسبه کرد که 4/ 45درصد قیمت 15هزار و 300ریالی آن روی تابلو می‌رود.
«وبانک»
50درصد سرمایه این شرکت به صنایع محصولات شیمیایی و 24درصد به سیمان، آهک و گچ اختصاص داده شده است. این شرکت در حال حاضر مالک 51درصد پتروشیمی شازند، 46درصد توسعه صنایع بهشهر، 87درصد سرمایه‌گذاری توسعه صنایع سیمان، 33درصد ایران‌ترانسفو، 58درصد سرمایه‌گذاری توسعه ملی و... است که ارزش روز آنها 5/ 39هزار میلیارد تومان می‌شود. با توجه به بهای تمامشده 7/ 3هزار میلیارد تومانی این سرمایهگذاریها برای «وبانک» 8/ 35هزار میلیارد تومان اضافه ارزش داشته است. ارزش روز پرتفوی غیربورسی این شرکت هم 5هزار میلیارد و بهای تمامشده آن 7/ 2هزار میلیارد تومان بوده است. در حال حاضر NAV این شرکت 16هزار و 751ریال و قیمت روی تابلو آن 10هزار و 950ریال است.
«ونیکی»
سرمایه‌گذاری ملی ایران یکی از قدیمی‌‌‌ترین شرکت‌های چندرشتهای محسوب می‌شود. این شرکت در سال 1354 به عنوان اولین شرکت سرمایه‌گذاری خصوصی و سهامی‌عام با سرمایه ثبتی یک‌میلیارد تومان (150میلیون دلار در سال 1354) تاسیس شد و در همان سال در فهرست شرکت‌های پذیرفته‌شده در بورس اوراق بهادار تهران قرار گرفت. این شرکت سرمایهگذاریهای مختلف و متنوعی در صنایع بورسی و غیربورسی انجام داده است که شامل 5درصد ایران‌‌‌خودرو، 15درصد نفت‌پارس، 17درصد داروپخش، یکدرصد سرمایه‌گذاری غدیر، یکدرصد توسعه معادن و فلزات، یکدرصد گسترش نفت و گاز پارسیان، 8درصد توسعه صنایع بهشهر و... مجموعا به ارزش 36هزار و 871میلیارد تومان با بهای تمامشده 2/ 7هزار میلیارد تومان است. در کنار این، پرتفوی غیربورسی نیز ارزش روز 5/ 2هزار میلیارد تومانی با بهای تمامشده 599میلیارد تومانی دارد. NAV هر سهم این شرکت در حال حاضر روی 21هزار و 416ریال قرار دارد، در حالی که قیمت آن روی تابلو 10هزار و 240ریال است.
همان‌طور که جدول گزارش نشان می‌دهد، همه نسبت‌های قیمت به خالص ارزش دارایی شرکت‌های چندرشتهای کمتر از 100درصد هستند و این امر میتواند سیگنال مناسبی برای سرمایه‌گذاران باشد. همچنین در جدول گزارش، مقایسه‌‌‌ای از این شاخص و دیگر مولفه‌‌‌های مهم این شرکت‌ها صورت گرفته است.
ریسک‌ها
شرکت‌های چندرشتهای مانند سایر شرکت‌های سرمایه‌گذاری، لاجرم با انواع ریسک‌های سیستماتیک از قبیل ریسک بازار (نوسانات قیمت سهام، بخشنامه‌‌‌های دولت و...)، ریسک ناشی از نرخ بهره (اعلام سیاست‌های پولی و مالی توسط بانک‌مرکزی)، تورم و ریسک نوسانات نرخ ارز مواجه هستند که در ادامه این ریسک‌ها به طور مفصل‌‌‌تر بررسی خواهند شد.
ریسک‌های سیاسی و اقتصادی که بر اوضاع کلی اقتصاد جهانی، منطقه‌‌‌ای و اقتصاد کشور اثرگذارند، جزو عوامل مهم تاثیر‌گذار بر روند بازار سرمایه هستند. برخی از این ریسک‌ها به طور غیرمستقیم از طریق شرکت‌های تابعه و برخی دیگر به طور مستقیم، بر شرکت‌های سرمایه‌گذاری تاثیر می‌گذارند.
ریسک نرخ بهره
تغییرات نرخ بهره بر بخشهای مختلف اقتصاد اثرگذار است و حتی تغییر نرخ بهره در برخی کشورها بر اقتصاد جهان و جریانات مالی بین‌المللی تاثیر دارد. اثرات تغییر نرخ بهره بر فعالیت شرکت‌های چندرشتهای در موارد ذیل خلاصه می‌شود:
- افزایش و کاهش نرخ بازده مورد انتظار، کاهش و افزایش قیمت‌ها در بازار سهام، میزان جذاب کردن سایر بازارها و ورود و خروج وجوه از بورس اوراق بهادار و اثرات آن بر ارزش گروه و ارزش بازار آنها و در نهایت خالص ارزش روز دارایی‌ها؛
- افزایش یا کاهش میزان جذابیت تولید و تاثیر بر محیط کسب‌وکار؛
- افزایش و کاهش نرخ بازده مورد انتظار و اثر بر توجیه‌پذیری پروژه‌های جدید یا در دست اجرا؛
- افزایش هزینه‌‌‌های مالی شرکت‌های فرعی و وابسته و متعاقب آن، کاهش سود قابل تقسیم و کاهش درآمد حاصل از سرمایهگذاریها.
ریسک نوسان نرخ ارز
به لحاظ ماهیت فعالیت این شرکت‌ها، بخش عمده درآمدها از محل سود تقسیمی سهام شرکت‌های سرمایه‌‌‌پذیر است، بنابراین تغییر نرخ ارز بر بهای تمامشده شرکت‌های وارد‌کننده مواد اولیه و فروش شرکت‌های صادرکننده محصول و سود ویژه شرکت‌هایی که به سبب اجرای طرح‌های توسعه، بدهی ارزی دارند، به میزان قابل‌توجهی اثرگذار است. به علاوه، تغییرات نرخ ارز بر مبلغ وجوه پرداختی بابت اقساط وام دریافتی شرکت اصلی و زیرمجموعه تاثیر می‌گذارد. همچنین با توجه به اینکه بخش عمده منابع ارزی با نرخ در دسترس تسعیر ارز در اختیار قرار می‌گیرند، نوسانات نرخ ارز، جریانات نقدی آتی را متاثر می‌سازند. شرکت‌های تابعه به طور عمده در معرض واحد ریسک پولی یورو، دلار، یوآن و روپیه قرار دارند. با توجه به وارداتی بودن بخش عمده‌‌‌ای از مواد اولیه، قطعات و ماشین‌‌‌آلات جدید و همچنین دانش فنی، هرگونه شرایط محدود‌کننده از قبیل تحریم‌‌‌های بین‌المللی یا تغییر در قوانین و مقررات بین‌المللی میتواند باعث کاهش فعالیتهای تولیدی و عملیاتی شرکت‌های تابعه شود و نهایتا کاهش سودآوری شرکت‌ها را به دنبال داشته باشد.
ریسک نوسان قیمت نهاده‌‌‌های تولید
چندرشته‌‌‌ای‌‌‌ها به‌واسطه شرکت‌های سرمایه‌‌‌پذیر از چنین ریسکهایی اثر می‌پذیرند و این دسته از ریسک‌ها، هم بر درآمد حاصل از سرمایهگذاریها به دلیل تغییر بهای تمامشده و فروش شرکت‌های سرمایه‌‌‌پذیر و هم بر درآمد حاصل از فروش سرمایهگذاریها به دلیل تغییر سود ویژه و ارزش بنگاه شرکت‌های مورد نظر برای فروش اثرگذار هستند. از مهم‌ترین تحولاتی که میتواند قیمت نهاده‌‌‌های تولید شرکت‌های سرمایه‌‌‌پذیر را دستخوش تغییر کند، طرح هدفمندسازی یارانه‌‌‌ها و افزایش حقوق و دستمزد براساس قوانین مربوط است. در برخی موارد، قیمت محصولالت شرکت‌های سرمایه‌‌‌پذیر تابع قیمت‌های جهانی است و در برخی موارد تحت قواعد بازار و رقابت و در برخی دیگر تابع تصمیمات و نرخ‌گذاری‌های دولت قرار دارد.
ریسک شیوع ویروس کرونا
شیوع ویروس کرونا با توجه به سرعت انتشار و همه‌گیری بالای آن به تعطیلی بسیار از کسب‌وکارها و قرنطینه شهرها منجر شده است. این ویروس نیز مانند بیماری‌هایی مثل سارس و ابولا در گذشته، میتواند در صورت استمرار تاثیر عمیقی بر اقتصاد جهانی داشته باشد. بنابراین سرمایه‌گذاران باید با شناخت موقعیت به وجود آمده بر اثر شیوع ویروس کرونا ریسک ناشی از سرمایهگذاریها را مورد ارزیابی قرار داده و متناسب با آن برای مدیریت آن برنامهریزی کنند تا متحمل خسارت‌‌‌های سنگین نشوند. بانک‌های مرکزی نقش بسزایی در عبور کشورها از بحران کرونا دارند و برنامه‌‌‌ریزی‌های آنها فوق‌العاده حائز اهمیت است. این بانک‌ها باید نقدینگی، عرضه، تورم و تقاضا را هدفمند و با برنامهریزی، مدیریت کنند.
ریسک تغییر مقررات
تغییر مقررات مربوط به نرخ‌های گاز و برق مصرفی واحدهای پتروشیمی و فولاد‌سازی یکی از مهم‌ترین چالش‌‌‌های اخیر صنایع مذکور است. به‌عنوان نمونه شرکت سرمایه‌گذاری غدیر به واسطه شرکت‌های سرمایه‌‌‌پذیر از چنین ریسکهایی اثر می‌پذیرد. این دسته از ریسک‌ها، هم بر درآمد حاصل از سرمایهگذاریها به دلیل تغییر بهای تمامشده تولید و فروش شرکت‌های سرمایه‌‌‌پذیر و هم بر درآمد حاصل از فروش سرمایهگذاریها به دلیل تغییر سود خالص و ارزش بنگاه شرکت‌های مورد نظر برای فروش، اثرگذارند. از سوی دیگر با توجه به برنامه‌‌‌ریزی‌های بلندمدتی که در گذشته برای احداث واحدهای صنعتی صورت پذیرفته است، در برخی موارد، ادامه فرآیند احداث واحدهای صنعتی با نرخ‌های جدید مربوط به هزینه انرژی دارای توجیه اقتصادی نیست.
