گروه بورس- اقبال عمومی بازار سرمایه در حالی گروه‌های مختلف را تحت تاثیر قرار داده که با تثبیت شاخص‌ در ورای کانال ۵۰ هزار واحدی این بار صف‌های خرید و معاملات سنگین را در گروه واسطه‌گری‌های مالی شاهد هستیم. گروه واسطه‌گری‌های مالی که همواره در قیمت‌های معادل ۶۰ تا ۷۰ درصد (NAV (Net Asset Value خود معامله می‌شدند چند روزی است بیشترین حجم معاملات را در میان صنایع مختلف به خود اختصاص داده‌اند. کارشناسان رشد دسته جمعی قیمت‌ها را دلیل اصلی حرکت این گروه ارزیابی می‌کنند؛ گروهی که به نظر می‌رسد با یک تاخیر زمانی حرکت خود را آغاز کرده است و معاملات سنگین نمادهایش با استقبال خریداران همراه شده است. آرامش بازار سرمایه پس از اصلاح قیمت شرکت‌های سرمایه‌گذاری مدیر عامل شرکت سرمایه‌گذاری توسعه ملی در گفت‌و‌گو با خبرنگار دنیای اقتصاد در ارزیابی خود از رشد معاملات گروه واسطه‌گری‌های مالی طی روزهای گذشته، اظهارکرد: بازار از ابتدای سال ۱۳۹۲ رشد قابل توجهی داشته به طوری که درکنار رشد ۳۴ درصدی شاخص بورس، شاخص شرکت‌های سرمایه‌گذاری نیز ۵۲ درصد افزایش یافته است. فواد فتح‌الهی افزود: این ۵۲ درصد مربوط به تحولات جاری نیست و باید آن را به تحولات قبلی افزایش قیمت شرکت‌ها در سال ۱۳۹۱ و اوایل سال ۱۳۹۲ نسبت داد. وی ادامه داد: از سوی دیگر شرکت‌های سرمایه‌گذاری طی سه ماهه ابتدای سال، سود سرمایه‌ای مناسبی را شناسایی کرده‌اند و با توجه به اینکه تقسیم سود شرکت‌ها در مجامع افزایشی بوده به طور قطع شرکت‌های سرمایه‌گذاری سودهای قابل توجهی از این محل کسب خواهند کرد؛ بنابراین رشد اخیر شرکت‌های سرمایه‌گذاری در پاسخ به تحولات جدید این شرکت‌ها است و از این رو، این صنعت با تقاضای خرید مواجه شده است. مدیر عامل شرکت سرمایه‌گذاری توسعه ملی همچنین در خصوص میانگین فاصله ارزش ذاتی شرکت‌های واسطه‌گری مالی درمقایسه با NAV این گروه، عنوان کرد: در حال حاضر نسبت قیمت به خالص ارزش دارایی‌های هر سهم شرکت‌های سرمایه‌گذاری در محدوده ۶۰ تا ۶۵ درصد قرار دارد، یعنی P/NAV متوسط صنعت ۶۰ درصد است و این یعنی شرکت‌های سرمایه‌گذاری به کسر قیمت معامله می‌شوند و این امری طبیعی است؛ زیرا بازار هزینه‌های پنهان نظیر هزینه‌های نمایندگی (هزینه جدایی مدیریت از سهامداران و تمایلات مدیران)، هزینه‌های آتی، نقدشوندگی دارایی‌ها، پرونده‌ای حقوقی و غیره را لحاظ می‌کند زیرا سهامداران می‌توانند پرتفوی‌هایی مانند شرکت‌های سرمایه‌گذاری ایجاد کنند که هزینه‌های یاد شده را نداشته باشد ولی در طرف مقابل مزیت ایجاد سینرژی و مدیریت حرفه‌ای را از دست خواهند داد. وی تصریح کرد: بر این اساس نمی‌توان به استانداردی برای P/NAV در تمامی شرکت‌های سرمایه‌گذاری رسید، زیرا بر اساس سبد دارایی‌ها، نحوه مدیریت و ...، هر شرکت نسبت قیمت به خالص ارزش دارایی‌های مخصوص خود را دارد. ولی از نظر اینجانب، این نسبت نباید کمتر از ۷۵ درصد و بیشتر از ۹۵ درصد باشد. فتح‌الهی در پاسخ به این سوال که آیا این گروه در دوره‌های مختلف بورس توانسته است رشد این چنینی را شاهد باشد؟، گفت: بله. معاملات گروه واسطه‌گری مالی از آبان ماه ۱۳۸۱ تا مردادماه ۱۳۸۳ و از اردیبهشت ۱۳۸۸ تا اردیبهشت ۱۳۹۰ نیز افزایشی بوده است. وی در خصوص منطقی بودن رشد این گروه و آثار و چشم‌انداز تداوم حرکت قیمت‌ها درواسطه‌گری مالی در پیش‌روی بازار، ابراز کرد: معتقدم افزایش قیمت شرکت‌های سرمایه‌گذاری تاکنون منطقی بوده و هنوز ریسکی و متهورانه نشده است. به طور قطع بازار پس از اصلاح قیمت شرکت‌های سرمایه‌گذاری، آرام خواهد گرفت و این اصلاح قیمت نشان‌دهنده اعتماد بازار به چشم‌انداز آتی بورس است مبنی بر اینکه قیمت‌های جاری سهام بازار موقتی نیست و در میان‌مدت قیمت‌ها حداقل در سطوحی نزدیک به سطوح جاری خواهد بود. با دیدگاه کوتاه‌مدت نمی‌توان انتظار سودآوری داشت مدیر یکی از شرکت‌های سرمایه‌گذاری در پاسخ به ارزیابی خود از اقبال بازار سهام به گروه واسطه‌گری‌های مالی گفت: قیمت سهام شرکت‌های سرمایه‌گذاری در گروه واسطه‌گری مالی نسبت به خالص ارزش دارایی‌ها یا NAV هر سهم آنها فاصله داشت و همین عقب‌ماندگی قیمت‌ها نسبت به NAV آنها باعث شد به تبع از خوش‌بینی‌هایی که بازار به آینده داشت افزایش قیمت پیدا کنند و قیمت بازار به NAV هر سهم نزدیک شود. اصغر عارفی افزود: البته این خوش‌بینی بی‌منطق است ولی بازار سعی می‌کند فاصله قیمت‌ها را کم کند. تقریبا تمام دارایی‌های شرکت‌های سرمایه‌گذاری صرف سرمایه‌گذاری در اوراق بهادار می‌شود، بهترین روش برای ارزشیابی شرکت‌های سرمایه‌گذاری، محاسبه خالص ارزش دارایی‌هایشان یا NAV در هر مقطع زمانی است. وی تاکید کرد: این روش ارزشیابی، ارزش ذاتی شرکت‌های سرمایه‌گذاری را به دست می‌آورد. در صندوق‌های سرمایه‌گذاری مشترک، NAV را از طریق کسر بدهی صندوق از ارزش روز کل پرتفوی به دست می‌آورند. اما توجه تحلیلگران مالی غالبا به محاسبه نوع NAV در صندوق‌هاست زیرا از این طریق سهام شرکت مربوطه قیمت‌گذاری می‌‌شود. این کارشناس بازار سرمایه با بیان اینکه در شرایط فعلی قیمت تابلو و بازار از قیمت NAV هر سهم پایین‌تر است، تاکید کرد: ممکن است در صورت تداوم شرایط موجود قیمت بازار از قیمت NAV هر سهم جلو بیفتد و آن وقت است که تجربه سال‌های ۱۳۸۳ و ۱۳۸۴ تکرار می‌شود که نمی‌تواند مطلوب فعالان بازار سرمایه باشد. عارفی درباره اینکه در شرایط فعلی به طور میانگین قیمت هر سهم شرکت‌های واسطه‌گری مالی در مقایسه با NAV این گروه به چه میزان است؟ اظهار کرد: اگر ماکزیمم قیمت هر سهم ۹۰ درصد NAV همان سهم باشد، ایرادی ندارد البته برای شرکت‌های سرمایه‌گذاری که غیر‌بورسی هستند نمی‌توان NAV را محاسبه کرد اما در شرایط کنونی قیمت تابلو ۸۰ تا ۹۰ درصد NAV هر سهم از شرکت است که به نظر می‌رسد مناسب باشد. عارفی گفت: البته قبلا این عدد بین ۶۰ تا ۶۵ درصد بوده که این وضعیت به واسطه امیدواری‌ها به آینده و رونق بازار سهام با افزایش محسوسی رو‌به‌رو بود. وی در پاسخ به این سوال که استاندارد قیمتی شرکت‌های این گروه در سایر کشورها به چه میزان است؟ گفت: تا ۹۰ درصد این تناسب معنا دارد و استاندارد جهانی نیز حداکثر تا ۹۰ درصد است، هر چند که در هر یک از صندوق‌های سرمایه‌گذاری شرایط فرق می‌کند. عارفی درباره اینکه آیا رشد این گروه منطقی است؟ گفت: اگر روابط بین‌المللی و دیپلماسی ما عاقلانه و براساس شرایط موجود باشد، افزایش قیمت‌ها توجیه‌پذیر می‌شود زیرا بخش عمده‌ای از مشکلات ایجاد شده در رابطه با تجارتمان حل می‌شود البته یادمان نرود این اتفاق یک پروسه بلندمدت است و با آمدن رییس‌جمهور جدید به آسانی همه این مشکلات حل نمی‌شود. عارفی در پایان با توصیه به سهامداران تصریح کرد: اگر سرمایه‌گذاران نسبت به حضور در بازار، دیدگاه بلندمدت داشته و بر این باور باشند که اوضاع اقتصادی بهبود پیدا می‌کند چه بسا سرمایه‌گذاری مشکلی نداشته باشد اما با دیدگاه کوتاه‌مدت نمی‌توان انتظار امیدوارکننده‌ای از سودآوری را داشت زیرا باید به صورت بلندمدت به بازار نگاه کرد. احتمال کسب سود در میان‌مدت کارشناس ارشد سرمایه‌گذاری شرکت سرمایه‌گذاری توسعه صنعتی در خصوص روند معاملات سهام در گروه واسطه‌گری مالی گفت: با توجه به اینکه مدل ارزش‌گذاری سهام این گروه اغلب روش NAV (خالص ارزش دارایی‌ها) است، با افزایش شاخص کل و سطح عمومی قیمت‌های سهام، این NAV نیز افزایش یافته و شرکت‌های این گروه با یک تاخیر زمانی در بازار سهام با اقبال عمومی روبه‌رو می‌شوند. زردوغی تاکید کرد: شرکت‌های سرمایه‌گذاری عموما بر دو گروه تقسیم می‌شوند که در دسته اول تمرکز سرمایه‌گذاری‌ها در یک یا چند صنعت خاص است و بیشتر وزن سبد سهام را این چند شرکت تشکیل می‌دهند. مثل سرمایه‌گذاری سپه و آتیه دماوند که با افزایش شرکت‌های شاخص در سبد که وزن بیشتری در سبد سرمایه‌گذاری‌ها دارند، قیمت سهام شرکت‌ها نیز افزایش می‌یابد. اما دسته دوم تمرکزی بر روی صنعت و سهام خاص ندارند و غالبا طیف گسترده‌ای از سرمایه‌گذاری‌ها در پرتفوی خود جای داده اند همانند سرمایه‌گذاری ملی یا سرمایه‌گذاری بوعلی. این کارشناس ارشد سرمایه‌گذاری توسعه صنعتی خاطرنشان کرد: به این ترتیب افزایش شاخص سهام این گروه وابسته به حرکت شاخص سهام سایر گروه‌ها (صنعت، بانک...) خواهد بود و با یک تاخیر زمانی حرکت خواهد کرد. وی با تاکید بر اینکه NAV گروه واسطه‌گری مالی به دلیل افزایش سطح عمومی قیمت‌ها رشد کرده است، گفت: عموما این شرکت‌ها باید در قیمت‌های معادل ۷۰ تا ۸۰ درصد NAV مورد معامله قرار گیرند. بر این اساس نباید فراموش کرد که سهام این گروه طبق مدل‌های قیمت‌گذاری همواره باید کمتر از NAV واقعی خود مورد معامله قرار گیرند زیرا اگر قرار باشد سهام شرکت‌های سرمایه‌گذاری در حدود NAV یا بیشتر مورد معامله قرار گیرد، برای سهامداران خرید سهام شرکت‌های زیر مجموعه‌ها و تشکیل پرتفوی متناسب با سبد سهام این شرکت‌ها توجیه‌پذیرتر است. زردوغی تصریح کرد: با این حال در صورتی که سهام زیرمجموعه این پرتفوی از صف خرید برخوردار بود یا به دلیل بسته بودن قابل معامله و دستیابی نباشد، سهامداران می‌توانند با توجه به افزایش سودآوری زیرمجموعه‌ها درآینده سهم شرکت سرمایه‌گذاری را در قیمت‌های نزدیک به NAV خریداری کنند. زردوغی ادامه داد: با توجه به عدم اقبال بازار سهام در ادوار گذشته اغلب پرتفوی سهام شرکت‌های سرمایه‌گذاری با زیان ناشی از سرمایه‌گذاری‌ها همراه بود و طبق استانداردها الزام گرفتن ذخیره کاهش باید رعایت می‌شد که این ذخیره کاهش از میزان سود دوره و سود تقسیمی می‌کاست و مانع استقبال سهامداران از این گروه بود. وی افزود: اما در حال حاضر با افزایش قیمت سهام زیر مجموعه این گروه امکان آزادسازی این ذخیره و تقسیم سود بیشتری در مجامع آتی این گروه قابل پیش‌بینی است. این کارشناس بازار سرمایه تاکید کرد: در نتیجه با توجه به رعایت محدوده ۷۰ تا ۸۰ درصد که از لحاظ تاریخی هم مورد تایید است احتمال کسب سود در میان مدت و سرمایه‌گذاری در این گروه از توجیه منطقی برخوردار است. تاخیر فاز در حرکت واسطه‌گری‌ها در این زمینه علیرضا کدیور از کارشناسان بازار سرمایه در گفت‌وگو با خبرنگار ما تغییرات گروه واسطه‌گری مالی را تابعی از بازار دانست و گفت: گروه واسطه‌گری مالی به دلیل دارا بودن پرتفوی متشکل از سهام شرکت‌های مختلف، تابع نوسانات بازار است، چنانچه بازار روندی صعودی داشته باشد و سهام شرکت با افزایش قیمت مواجه باشند، شرکت‌های سرمایه‌گذاری نیز با رشد روبه‌رو خواهند شد. وی تصریح کرد: اما این نوسانات با اندکی تاخیر نسبت به بازار در شرکت‌های سرمایه‌گذاری بروز خواهد کرد. کدیور ادامه داد: تجربه نشان داده که این شرکت‌ها با تاخیر فاز نسبت به بازار سرمایه حرکت می‌کنند؛ در ابتدا نوسانات در بازار سرمایه و سپس در شرکت‌های واسطه‌گری قابل مشاهده خواهد بود. وی در ادامه افزود: به این ترتیب رشد کنونی شرکت‌های سرمایه‌گذاری نیز ناشی از همین مساله و در پی رشد بورس به ویژه در یکی دو ماه اخیر است. این کارشناس بازار سرمایه در ادامه به آثار مثبت رشد قیمت سهام در این قبیل شرکت‌ها پرداخت و گفت: شرکت‌های سرمایه‌گذاری تابع پرتفوی سهام خود هستند و چنانچه سهام مزبور روندی مثبت طی کند، از دو جنبه تاثیر مثبت بر شرکت ایجاد خواهد کرد. کدیور ادامه داد: تاثیر ابتدایی این رشد در افزایش خالص ارزش دارایی‌ها یا همان NAV نمایان خواهد شد، همچنین فرصت ایجاد شده سبب می‌شود که از محل فروش سهام خود سود کسب کنند که این مساله باعث رشد EPS شرکت خواهد شد. کدیور تصریح کرد: اما به طور کلی قیمت سهام شرکت‌های واسطه‌گری مالی کمتر از NAV آنهاست که علت اصلی این موضوع نیز همان P/E بالای شرکت‌های سرمایه‌گذاری نسبت به P/E بازار سرمایه است که موجب خواهد شد این قبیل شرکت‌ها پایین‌تر از NAV خود معامله شوند. وی خاطرنشان کرد: به‌این ترتیب در زمان رشد بازار نیز، NAV شرکت‌های سرمایه‌گذاری افزایش یافته و در نتیجه قیمت سهام آنها صعود می‌یابد، اما در نهایت یک فاصله مشخص میان قیمت و NAV آنها باقی می‌ماند. این کارشناس بازار سرمایه در پاسخ به سوال خبرنگار ما مبنی بر اینکه رشد اخیر این گروه را منطقی می‌دانید؟ گفت: چنانچه رشد بازار در چند وقت اخیر منطقی باشد، رشد این گروه نیز که تابعی از بازار است منطقی خواهد بود. وی ادامه داد: با صعود بورس در سال ۸۲ نیز شاهد رشد این گروه بودیم و به رغم افت بیشتر شرکت‌ها در ماه‌های بعد، رشد این گروه تا سال ۸۳ ادامه یافت، که این مساله نمونه بارز تاخیر فاز این گروه با بازار سرمایه‌ است. کدیور در ادامه اظهاراتش به موضوع ذخیره کاهش ارزش سرمایه‌گذاری‌ها در این گروه اشاره کرد و گفت: شرکت‌های‌ واسطه‌گری به دنبال افت بورس در سال ۸۷ با افت شدید در پرتفوی خود مواجه شدند و برای رفع این معضل مجبور به لحاظ ذخیره کاهش ارزش سرمایه‌گذاری در پرتفوی خود شدند، که با بهبود شرایط در یکی دو سال اخیر به خصوص از ابتدای سال جاری تا کنون، این ذخیره جبران شده و باعث سودآوری شرکت‌ها از این بخش خواهد شد. وی تصریح کرد: اما سرمایه‌گذاران باید توجه کنند که این اتفاق (برگشت از محل ذخیره کاهش)، سود عملیاتی شرکت نیست و تنها یک بار اتفاق می‌افتد و تکرار پذیر نخواهد بود.